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Crónica de una OPA voluntaria hostil previsible. La OPA de BBVA sobre el Banco de Sabadell: La mutación de una propuesta de fusión amistosa en una OPA hostil. Su futuro complicado e incierto por causas normales y patológicas

Ayer, día 9 de mayo de 2024, el Banco Bilbao Vizcaya Argentaria, S.A. remitió a la CNMV que lo hizo público el “Anuncio previo de la oferta pública voluntaria de adquisición de acciones de BANCO DE SABADELL, S.A. formulada por BANCO BILBAO VIZCAYA ARGENTARIA, S.A.” en virtud de lo previsto en el Real Decreto 1066/2007, de 27 de julio, sobre el régimen de las ofertas públicas de adquisición de valores (“Real Decreto 1066/2007”). El anuncio contiene las principales características de la oferta, que está sujeta a la preceptiva autorización de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (“CNMV”) y advierte que “los términos y características detallados de la oferta se preverán en el folleto explicativo que se publicará tras la obtención de la referida autorización de la CNMV”.

Dado que hemos seguido esta operación de concentración bancaria en las dos entradas previas de este blog del lunes 6 y del miércoles 8 de los corrientes, procedemos a ofrecer a nuestros lectores algunas reflexiones, desde el punto de vista técnico-regulatorio con el propósito de que les resulten útiles para transitar bien orientados en tan compleja selva financiera.

A) La mutación de una propuesta de fusión amistosa en una OPA hostil

Poníamos punto final a la entrada de este blog del pasado miércoles 8 de mayo -que llevaba por título “Crónica de un fracaso anunciado:  el rechazo del Banco de Sabadell a la propuesta de su absorción por BBVA”- formulando a nuestro lectores la siguiente pregunta final: ¿Se transformará el intento insólito de absorción amistosa del Banco Sabadell por BBVA en una OPA hostil de este último sobre el primero?, en la que decíamos: “Dado que el BBVA es uno de los principales bancos de España, de Europa y del Mundo; debemos asumir como hipótesis de trabajo la racionalidad económica de su conducta que, en este caso, nos debe conducir a la presunción de que su carta de intenciones de 1 de mayo de 2024 a la que nos referimos en la entrada previa de este blog estaba respaldada por un plan estratégico de adquisición del control del Banco Sabadell que debería contemplar la financiación correspondiente para la hipótesis, perfectamente previsible, de que la propuesta inicial de absorción fracase, como así ha sucedido. Siendo esto así, nos parece que, vistas las circunstancias,  el camino alternativo sería la formulación de una OPA hostil que acudiera al procedimiento plebiscitario propio de estas operaciones apelando directamente al accionariado del Banco Sabadell al que debería ofrecer una prima de control adecuada para incentivar racionalmente su conducta, con el coste consiguiente para atender la contraprestación milmillonaria y los avales consiguientes. Por todo lo anterior, no perece lógico acabar eta entrada lanzando al aire la siguiente pregunta: ¿Se transformará el intento insólito de absorción amistosa del Banco Sabadell por BBVA en una OPA hostil de este último sobre el primero?”.

En modo alguno pretendemos atribuirnos virtudes proféticas en estas complejas lides ni dárnoslas de “pitonisos financieros”, porque era evidente y así lo descontaba el mercado, que la única salida digna para el BBVA era formular una OPA sobre el Banco de Sabadell. Discúlpenos el lector por la autocita, pero debemos remitirnos de nuevo a nuestra monografía “Fusiones y OPAs transfronterizas”, 1ª Edición, Editorial Thomson Aranzadi, Cizur Menor (2007), 240 pp. ISBN: 978-84-8355-326-8; para no cansar la atención de nuestros lectores ni insultar su inteligencia.

Es más, tampoco nos ha sorprendido la inmediatez de su formulación porque, en la situación creada (especialmente a raíz de la comunicación que recibió el Presidente del Consejo de Administración de Banco Sabadell del Presidente del Consejo de Administración de Banco Bilbao Vizcaya Argentaria, S.A. el pasado día 5 de mayo de 2024, comunicada a la CNMV como información privilegiada por este último Banco el 8 de mayo de 2024; a la que después nos referiremos con el debido detalle), cada minuto que pasara redundaba en un daño reputacional de BBVA.

B) La contraprestación: una misma ecuación de canje con una reducción de su equivalencia en euros

Durante la jornada de ayer, los medios de comunicación han difundido que las condiciones de la OPA eran las mismas que las de la propuesta de fusión, sin caer en una diferencia que nos parece muy relevante porque, si bien es cierto que la ecuación de canje no varía manteniéndose en 4,83x; se produce una reducción de su equivalencia en euros desde 2,26 a 2,12. Nos explicamos:

a) El “texto literal de la comunicación que, sin mediar contacto o intercambio previo entre las partes, recibió el Presidente del Consejo de Administración de Banco Sabadell del Presidente del Consejo de Administración de Banco Bilbao Vizcaya Argentaria, S.A. el pasado día 5 de mayo de 2024” comunicada a la CNMV como información privilegiada por este último Banco el 8 de mayo de 2024 decía, en su segundo párrafo, lo siguiente: “Como sabes, la ecuación de canje propuesta (4,83x, equivalentes a 2,26€ por acción en el momento de realizar la oferta) supone una importante prima del 30% frente a los precios del día 29 de abril. Pero la prima es del 48% frente a los precios prevalentes cuando la consideró nuestro Consejo, a mediados de abril, cifra que supera con creces la prima que entonces nos planteábamos ofrecer para iniciar las negociaciones. Es decir, en nuestra propuesta ya hemos agotado todo el espacio que teníamos, al haber mantenido una prima del 30% a pesar de la gran subida relativa de vuestra acción desde mediados de abril hasta el día 29”.

b) El anuncio previo de la oferta pública voluntaria de adquisición de acciones publicado ayer, 9 de mayo de 2024, señala, en su apartado 8 dedicado a explicar la contraprestación “La Oferta se formula como permuta. La contraprestación ofrecida por el Oferente a los accionistas de la Sociedad Afectada es de una (1) acción ordinaria de nueva emisión del Oferente por cada cuatro con ochenta y tres (4,83) acciones ordinarias de la Sociedad Afectada (la “Contraprestación”). Tal y como se ha mencionado anteriormente, al consistir la Contraprestación en acciones ordinarias de nueva emisión del Oferente, su Consejo de Administración, en la misma sesión en la que aprobó la formulación de la Oferta y conforme a lo previsto en el artículo 14.5 del Real Decreto 1066/2007, acordó igualmente la convocatoria de su Junta General de Accionistas para decidir acerca de la emisión de las nuevas acciones en la cuantía necesaria para atender íntegramente el canje. Conforme a lo previsto en el artículo 14.2.c) del Real Decreto 1066/2007, el Oferente solicitará la admisión a negociación de las nuevas acciones en los mismos mercados en los que cotizan actualmente sus acciones, en los plazos reglamentariamente establecidos. El precio en efectivo equivalente que resulta de aplicar a la Contraprestación la cotización media ponderada de los valores entregados en canje correspondiente al trimestre anterior a este anuncio previo, conforme a lo previsto en el artículo 14.4 del Real Decreto 1066/2007, es de 2,12 euros por acción de la Sociedad Afectada”.

C) La competencia: una dimensión nacional sorprendente

El anuncio previo de la oferta pública voluntaria de adquisición de acciones publicado ayer, 9 de mayo de 2024, señala, en su apartado 11.1 dedicado a explicar las autorizaciones en materia de derecho de la competencia, dice: “La concentración económica resultante de la Oferta deberá ser notificada a la Comisión Nacional de los Mercados y la Competencia y requiere la autorización expresa o tácita de la Administración española conforme a lo dispuesto en la Ley 15/2007, de 3 de julio, de Defensa de la Competencia. El Oferente ha decidido condicionar la Oferta a la obtención de la referida autorización, en los términos y de conformidad con el artículo 26.1 del Real Decreto 1066/2007. Además, aunque no se establece como condición de la Oferta, se ha identificado a la fecha de este anuncio previo que la concentración económica resultante de la Oferta requiere autorización de las autoridades de defensa de la competencia de las siguientes jurisdicciones: Estados Unidos de América, México y Portugal. Asimismo, la operación será notificada de forma voluntaria a las autoridades de defensa de la competencia del Reino Unido. El Oferente procederá a realizar las notificaciones y solicitar las autorizaciones pertinentes en materia de derecho de la competencia en las referidas jurisdicciones (o en otras en las que pudiera ser necesario) tan pronto como sea posible tras la publicación de este anuncio y en colaboración con las autoridades competentes”.

Sin que podamos abordar en esta entrada -por razones de espacio y tiempo- las complejas implicaciones competenciales de la concentración, si queremos dejar constancia de nuestra sorpresa por no haber evaluado la posible dimensión comunitaria de la concentración a la vista de los criterios del artículo 1 del Reglamento (CE) nº 139/2004 del Consejo, de 20 de enero de 2004, sobre el control de las concentraciones entre empresas («Reglamento comunitario de concentraciones») que dice: “1. El presente Reglamento se aplicará a todas las concentraciones de dimensión comunitaria tal como se definen en los apartados 2 y 3 del presente artículo, sin perjuicio de lo dispuesto en el apartado 5 del artículo 4 y en el artículo 22. 2. Una concentración tendrá dimensión comunitaria cuando: a) el volumen de negocios total a escala mundial realizado por el conjunto de las empresas afectadas supere los 5000 millones de euros, y b) el volumen de negocios total a escala comunitaria realizado individualmente por al menos dos de las empresas afectadas por la concentración supere los 250 millones de euros, salvo que cada una de las empresas afectadas realice más de dos tercios de su volumen de negocios total comunitario en un mismo Estado miembro. 3. Una concentración que no alcance los umbrales establecidos en el apartado 2 tendrá dimensión comunitaria cuando: a) el volumen de negocios total a escala mundial realizado por el conjunto de las empresas afectadas supere los 2500 millones de euros; b) en al menos tres Estados miembros, el volumen de negocios total realizado por el conjunto de las empresas afectadas supere los 100 millones de euros en cada uno de dichos Estados miembros; c) en al menos tres Estados miembros contemplados a efectos de la letra b), el volumen de negocios total realizado individualmente por al menos dos de las empresas afectadas supere los 25 millones de euros en cada uno de dichos Estados miembros, y d) el volumen de negocios total a escala comunitaria realizado individualmente por al menos dos de las empresas afectadas supere los 100 millones de euros, salvo que cada una de las empresas afectadas realice más de dos tercios de su volumen de negocios total en la Comunidad en un mismo Estado miembro”.

Nuestra sorpresa es notable cuando vemos que el artículo 2 del Reglamento (CE) nº 139/2004 atribuye la evaluación de las concentraciones a la Comisión Europea; que no parece tener los prejuicios expresados por las autoridades del ejecutivo español; a las que nos referiremos a continuación.

D) Su futuro complicado e incierto por causas normales y patológicas (las interferencias políticas ineficientes)

Dicen los clásicos que “el futuro es una región que nadie conoce”; máxime que resulta particularmente adecuada hablando de estas complejísimas operaciones financieros. Pues bien, dicho lo anterior, identificamos en esta operación dos tipos de causas de incertidumbre: unas normales y otras patológicas que pasamos a identificar:

D.1) Causas de incertidumbre normales: las condiciones suspensivas de la operación

El anuncio previo de la oferta pública voluntaria de adquisición de acciones publicado ayer, 9 de mayo de 2024, recoge un conjunto de condiciones suspensivas de la operación que sin normales en la práctica internacional de este tipo de operaciones de concentración. En concreto, en su apartado 10, las siguientes “condiciones para la eficacia de la oferta”: “De conformidad con lo previsto en los artículos 13 y 26 del Real Decreto 1066/2007, la Oferta está sujeta al cumplimiento de las siguientes condiciones: (i) De conformidad con lo dispuesto en el artículo 13.2.b) del Real Decreto 1066/2007, la aceptación de la Oferta por parte de, al menos, 2.720.654.746 acciones de la Sociedad Afectada, representativas del 50,01% de su capital social. El cumplimiento de esta condición permitirá acogerse a la excepción a la obligación de formular una oferta pública de adquisición de acciones obligatoria de conformidad con lo previsto en el artículo 8.f) del Real Decreto 1066/2007. (ii) De conformidad con lo dispuesto en el artículo 13.2.d) del Real Decreto 1066/2007, la aprobación por parte de la Junta General de Accionistas del Oferente de la ampliación de su capital social mediante emisión de nuevas acciones ordinarias con aportaciones no dinerarias en la cuantía suficiente para atender íntegramente la Contraprestación ofrecida a los accionistas de la Sociedad Afectada. (iii) De conformidad con lo dispuesto en el artículo 26.1 del Real Decreto 1066/2007, la autorización, expresa o tácita, de la concentración económica resultante de la Oferta por parte de las autoridades de defensa de la competencia españolas, con los efectos previstos en dicho artículo. (iv) De conformidad con lo dispuesto en el artículo 13.2.d) del Real Decreto 1066/2007, la autorización, expresa o tácita, de la adquisición indirecta del control de la filial bancaria de la Sociedad Afectada en el Reino Unido, TSB Bank PLC, por parte de la Prudential Regulation Authority (PRA) del Reino Unido”.

D.2) Causas de incertidumbre patológicas: las interferencias gubernamentales ineficientes

A lo largo de la jornada de ayer hemos asistido a una serie de manifestaciones gubernamentales que, en nuestra modestísima opinión, nos parecen ineficientes por las razones que pasamos a exponer ante los lectores de este blog.

Las manifestaciones gubernamentales se recogen en la prensa de ayer con los titulares siguientes: “El Gobierno cambia de opinión y rechaza la opa de BBVA a Sabadell en vísperas de las elecciones catalanas. El ministro de Economía carga contra el movimiento de la entidad vasca por efectos lesivos sobre la competencia y la cohesión territorial y recuerda que «el Ejecutivo tiene la última palabra». Los líderes independentistas se habían manifestado en contra de la operación durante los últimos días, mientras el Gobierno había mostrado su respeto” (ABC Economía 09.05.2024). “Carlos Cuerpo condena al fracaso la OPA del BBVA: «Tenemos la última palabra y rechazamos la operación». El Gobierno, que en palabras de Bolaños consideró buena noticia la oferta de fusión, rechaza de plano la OPA. Cuerpo avanza que la tumbarán. En exclusiva en Televisión Española, en el programa de Silvia Intxaurrondo, y en conexión desde el Ministerio de Economía, su titular, Carlos Cuerpo ha comparecido para rechazar de plano la OPA hostil del BBVA sobre el Sabadell. «Rechazamos esta operación, esta OPA hostil, tanto en la forma como en el fondo, por los efectos lesivos potenciales que puede tener», ha dicho tajante el titular de la cartera de Economía. A continuación, Cuerpo ha dado tres argumentos por los que rechaza la operación” (Libre Mercado Luis F. Quintero. 09/5/2024 – 11:27 h.).

A nuestro parecer, las manifestaciones señaladas son ineficientes en el caso de un Estado miembro de la UE, como es el Reino de España,  por las siguientes razones:

a) Implican un prejuicio que puede mediatizar las decisiones de Las Autoridades de la competencia y servir para impugnar sus decisiones en el futuro en el ámbito de la UE.

b) Ofrecen una imagen pintoresca de intervencionismo político -además, cambiante- en la economía que no incentiva las inversiones exteriores que ya muestran una reducción alarmante,

c) Pueden lesionar los derechos fundamentales de las empresas implicadas a la libre iniciativa económica.

d) Interfieren en los derechos de propiedad de los millones de accionistas del Banco de Sabadell que están pendientes de la OPA por si deciden vender o no sus acciones y de los accionistas de BBVA que pueden ver como el valor de sus acciones desciende aún más por factores exógenos al propio mercado.