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Arquitectura regulatoria del mercado de valores (3): El Reglamento de los instrumentos financieros: el Real Decreto 814/2023, de 8 de noviembre

Seguimos la serie de entradas anunciada en la del pasado lunes 2 que  dedicamos a ofrecer una síntesis de la arquitectura regulatoria del mercado de valores partiendo de los cuatro Reales Decretos publicados en el BOE núm. 268 del 9 de noviembre de 2023 (Sec. I. Pág. 148881 y ss.) y lo hacemos ocupándonos de uno de los dos Reglamentos principales, cual es el Real Decreto 814/2023, de 8 de noviembre, sobre instrumentos financieros, admisión a negociación, registro de valores negociables e infraestructuras de mercado. En esta entrada nos ocuparemos de la regulación de los instrumentos financieros, dejado para la próxima la de los centros de negociación que se desarrolla en este mismo RD 814/2023.

I. LA DOBLE EFICACIA, ESTRUCTURAL Y FUNCIONAL, DEL REAL DECRETO 814/2023

En el BOE núm. 268 del jueves 9 de noviembre de 2023 (Sec. I. Pág. 149000 y ss.) se publicó el Real Decreto 814/2023, de 8 de noviembre, sobre instrumentos financieros, admisión a negociación, registro de valores negociables e infraestructuras de mercado cuyo objeto consiste en desarrollar lo dispuesto en la Ley 6/2023, de 17 de marzo, en las siguientes materias: “1. instrumentos financieros, 2. representación de valores negociables por medio de anotaciones en cuenta, 3. admisión a negociación de valores en mercados regulados, 4. ofertas públicas de venta o suscripción y folleto exigible a tales efectos, 5. compensación, liquidación y registro de valores negociables, 6. y régimen jurídico de los centros de negociación, límites a las posiciones en derivados sobre materias primas, entidades de contrapartida central y depositarios centrales de valores”. Procedemos a exponer brevemente sus características generales que permiten calificarlo del siguiente modo:

A) Un Reglamento con doble eficacia, estructural y funcional

La primera característica que destaca de este RD 814/2023 es que la amplitud de materia que desarrolla llevan a situarlo como base reglamentaria tanto de la estructura objetiva como del funcionamiento del mercado de valores; tal y como explicaremos en esta entrada y en la próxima. Ello le diferencia del RD 813/2023 que comentamos en la entrada del miércoles día 4 y que desarrolla el régimen de dos tipos de intermediarios e incide en la estructura subjetiva del mercado de valores.

B) Un Reglamento extenso, intenso y complejo

La característica externa que destaca en el RD 814/2023 es su extensión porque nos encontramos ante una disposición integrada por 169 artículos estructurados en tres Títulos, dos disposiciones transitorias, una derogatoria y cuatro finales que ocupan 86 páginas de BOE (desde la 149000 hasta la 149086).

La intensidad y complejidad del RD 814/2023 obedecen a que desarrolla el régimen de dos grandes estructuras básicas del mercado de valores, que son los instrumentos financieros y los Sistemas Organizados de Contratación y, en cada caso, con normas que proyectan -corregida y aumentada- la complejidad regulatoria de la LMVSI. Esta característica se aprecia cuando vemos la extensión de Disposiciones derogadas que menciona la Disposición derogatoria única de este RD 814/2023 que enumeraremos después.

C) Un Reglamento europeísta

Nos queremos referir a la incorporación parcial al Derecho español de la Directiva 2021/338 del Parlamento Europeo y del Consejo de 16 de febrero de 2021 por la que se modifica la Directiva 2014/65/UE en lo relativo a los requisitos de información, la gobernanza de productos y la limitación de posiciones con el fin de contribuir a la recuperación de la pandemia de COVID-19 (Disposición final segunda).

Esta característica es relevante al efecto de una eventual necesidad de una interpretación auténtica del RD 813/2023.

D) Un Reglamento incompleto

Decimos que estamos ante un Reglamento incompleto porque la regulación completa de los instrumentos financieros y de los Sistemas Organizados de Contratación, con sus 6 ramificaciones mencionadas en el art.2, exige ampliar sus preceptos con los que la LMVSI dedica a estas materias en su Título IX sobre el “régimen de supervisión, inspección y sanción” (art.232 y ss.).

E) Un Reglamento de aplicación gradual

En este sentido, debemos reparar en dos tipos de disposiciones:

d.1) La Disposición derogatoria única que deroga las 5 Disposiciones siguientes:

1. El Real Decreto 1310/2005, de 4 de noviembre, por el que se desarrolla parcialmente la Ley 24/1988, de 28 de julio, del Mercado de Valores, en materia de admisión a negociación de valores en mercados secundarios oficiales, de ofertas públicas de venta o suscripción y del folleto exigible a tales efectos.

2. El Real Decreto 361/2007, de 16 de marzo, por el que se desarrolla la Ley 24/1988, de 28 de julio, del Mercado de Valores, en materia de la participación en el capital de las sociedades que gestionan mercados secundarios de valores y sociedades que administren sistemas de registro, compensación y liquidación de valores.

3. El Real Decreto 878/2015, de 2 de octubre, sobre compensación, liquidación y registro de valores negociables representados mediante anotaciones en cuenta, sobre el régimen jurídico de los depositarios centrales de valores y de las entidades de contrapartida central y sobre requisitos de transparencia de los emisores de valores admitidos a negociación en un mercado secundario oficial.

4. El Real Decreto 1464/2018, de 21 de diciembre, por el que se desarrollan el texto refundido de la Ley del Mercado de Valores, aprobado por el Real Decreto Legislativo 4/2015, de 23 de octubre y el Real Decreto-ley 21/2017, de 29 de diciembre, de medidas urgentes para la adaptación del Derecho español a la normativa de la Unión Europea en materia de mercado de valores, y por el que se modifican parcialmente el Real Decreto 217/2008, de 15 de febrero, sobre el régimen jurídico de las empresas de servicios de inversión y de las demás entidades que prestan servicios de inversión y por el que se modifican parcialmente el Reglamento de la Ley 35/2003, de 4 de noviembre, de Instituciones de Inversión Colectiva, aprobado por el Real Decreto 1309/2005, de 4 de noviembre, y otros reales decretos en materia de mercado de valores.

5. La Orden EHA/3537/2005, de 10 de noviembre, por la que se desarrolla el artículo 27.4 de la Ley 24/1988, de 28 de julio, del Mercado de Valores.

Además, la Disposición derogatoria única del RD 814/2023 se refiere a “cuantas normas de igual o inferior rango se opongan a lo dispuesto en el presente real decreto”.

d.2) Las Disposiciones transitorias primera regula la vigencia de los certificados de legitimación ya expedidos y la segunda establece la “eliminación de la obligación de los depositarios centrales de valores relativa al sistema de información para la supervisión de la negociación, compensación, liquidación y registro de valores negociables”.

(…)

II. ESTRUCTURA DEL MERCADO DE VALORES

(…)

B) ELEMENTOS OBJETIVOS: LOS INSTRUMENTOS FINANCIEROS

1. Clases

El art.3 y ss. del RD 814/2023 desarrolla el art.2 de LMVSI que prevé, en su apartado 3: “Reglamentariamente se establecerán las características y las categorías concretas de instrumentos financieros relacionados en el apartado anterior, así como las particularidades del régimen jurídico aplicable a las operaciones realizadas con instrumentos financieros”.

De tal manera que podemos distinguir cinco categorías que son:

a) Los valores negociables, de los que nos ocuparemos seguidamente.

b) Los valores de la inversión colectiva, que abarcan las participaciones y acciones en instituciones de inversión colectiva, en las entidades de capital-riesgo y entidades de inversión colectiva de tipo cerrado, así como participaciones en fondos de capital riesgo europeos, fondos de emprendimiento social europeos y fondos de inversión a largo plazo europeos.

c) Los instrumentos derivados que abarcan los contratos de opciones, futuros, permutas (swaps), acuerdos de tipos de interés a plazo y otros contratos de derivados sobre activos financieros o sobre materias primas u otros factores relacionados con variables climáticas, gastos de transporte o tipos de inflación u otras estadísticas económicas oficiales, etc.

d) Los instrumentos del mercado monetario.

e) Los derechos de emisión consistentes en unidades reconocidas a los efectos de la conformidad con los requisitos de la Directiva 2003/87/CE del Parlamento Europeo y del Consejo de 13 de octubre de 2003 por la que se establece un régimen para el comercio de derechos de emisión de gases de efecto invernadero en la Comunidad.

2. Los valores negociables

2.1. Noción

El art.3.1.a) del RD 814/2023 reproduce la noción general de valor negociable del art.2.1.a) LMVSI como “cualquier derecho de contenido patrimonial, cualquiera que sea su denominación, que por su configuración jurídica propia y régimen de transmisión, sea susceptible de tráfico generalizado e impersonal en un mercado financiero”.

2.2. Clases

El art.3.1.a) del RD 814/2023 reproduce la clasificación de valores negociables del art.2.1.a) LMVSI distinguiendo básicamente los valores de renta variable (acciones y semejantes) y de renta fija (obligaciones y semejantes).

Además, precisa la clasificación legal en dos sentidos:

a) Por inclusión de dos tipos:

a.1) General de los recibos de depositario los valores negociables en el mercado de capitales, que representan la propiedad de los valores de un emisor no residente, y pueden ser admitidos a negociación en un centro de negociación y negociados con independencia de los valores del emisor no residente.

a.2) Limitada de las participaciones en sociedades de responsabilidad limitada que se emitan en el ámbito del Reglamento (UE) 2020/1503, del Parlamento Europeo y del Consejo, de 7 de octubre de 2020, relativo a los proveedores europeos de servicios de financiación participativa para empresas, y por el que se modifican el Reglamento (UE) 2017/1129 y la Directiva (UE) 2019/1937. Porque, a estos efectos, las participaciones en sociedades de responsabilidad limitada se considerarán valores aptos para el desarrollo de las actividades de las plataformas de financiación participativa y de las empresas de servicios de inversión previstas en dicho Reglamento

b) Por exclusión de determinados derechos de contenido patrimonial que, por su especial naturaleza, no son susceptibles de tráfico generalizado e impersonal en un mercado financiero, como son, entre otros, las participaciones en sociedades de responsabilidad limitada, las cuotas de los socios de sociedades colectivas y comanditarias simples, las aportaciones al capital de las sociedades cooperativas o las cuotas que integran el capital de las sociedades de garantía recíproca.

2.3. Representación por anotaciones en cuenta

a) Los principios generales del régimen de los valores negociables representados por anotaciones en cuenta

El capítulo I del título I del RD 814/2023 desarrolla los principios generales de la regulación de los valores negociables representados por anotaciones en cuenta establecidos en la LMVSI precisando 4 aspectos que son:

a.1) Las modalidades de representación de los valores negociables, su fungibilidad, la unidad de representación, la reserva de denominación, los planes de contingencia, la eventual transformación de la representación de los valores negociables por medio de títulos y de la reversibilidad de la representación de los valores negociables por medio de anotaciones en cuenta (artículos 4 a 8).

a.2) La constancia y publicidad de las características de los valores negociables y, en concreto, el documento de la emisión, su depósito y publicidad, la modificación de las características de los valores negociables y el régimen especial de las emisiones de entidades públicas (artículos 9 a 13).

a.3) La aplicación de los principios registrales clásicos de legitimación registral y prioridad y tracto sucesivo; así como el instrumento típico de los certificados de legitimación, detallando su contenido, clases, expedición, alcance y la consiguiente inmovilización registral de los valores negociables (artículos 18 a 24).

a.4) Otras reglas comunes relativas al suministro de datos a las entidades emisoras sobre la identidad de sus accionistas y beneficiarios últimos; la rectificación de inscripciones; y la constancia del momento de la inscripción. Ofrecen especial importancia, desde el punto de vista de la regulación societaria mercantil la normas sobre los siguientes aspectos:

a.4.1) El ejercicio de derechos económicos asociados a los valores negociables, tales como los derechos al cobro de intereses, dividendos y cualesquiera otros de contenido económico que se ejercitarán a través de las entidades encargadas del registro contable en cuyos registros estén inscritos los valores negociables.

a.4.2) La retribución de los depositarios centrales de valores por sus servicios de liquidación y registro, que se hará conforme a las tarifas aplicables a sus clientes, entidades participantes y emisoras; de las entidades participantes y de las restantes entidades encargadas del registro contable advirtiendo, en el art.29.4 que “las primeras inscripciones de los valores negociables se practicarán libres de gastos para sus suscriptores o titulares”.

a.4.3) El régimen de la responsabilidad de los depositarios centrales de valores y de las entidades participantes.

a.4.4) El  deber de conservación, durante diez años, de la información que permita reconstruir los asientos practicados a nombre de cada titular (artículos 25 a 31).

b) La regla de la equivalencia de efectos jurídicos entre las operaciones materiales clásicas realizadas sobre los valores negociables representados por títulos y las operaciones digitales realizadas sobre los valores negociables representados por anotaciones en cuenta

El capítulo I (arts.14 a 24) del título I del RD 814/2023 también desarrolla la la regla de la equivalencia implícita en la regulación legal de los valores negociables representados por anotaciones en cuenta establecida en el capítulo II (art.5 y ss.) del título I de la LMVSI. Nos referimos a la regla de la equivalencia de efectos jurídicos entre las operaciones materiales clásicas realizadas sobre los valores negociables representados por títulos y las operaciones digitales realizadas sobre los valores negociables representados por anotaciones en cuenta. De tal manera que el RD 814/2023 se ocupa de desarrollar las operaciones de la primera inscripción, la transmisión, la constitución de derechos reales limitados y otros gravámenes y el régimen de los valores negociables anotados en copropiedad. Esta regla de la equivalencia responde a la aplicación de la analogía ante la desaparición de una cosa mueble aprehensible por el ser humano que implica el proceso de representación anotaciones en cuenta de los valores negociables de tal manera que vemos que:

a) La transmisión de los valores negociables representados por títulos que se hacía tradicionalmente mediante la entrega física de aquellos documentos conforme al esquema de los arts.609 (para la transmisión de la propiedad) y 1445 y 1461 y ss. (para la compraventa) del Código Civil; se realiza -en el caso de valores negociables representados por anotaciones en cuenta- mediante su transferencia contable de tal modo que la inscripción de la transmisión a favor del adquirente producirá los mismos efectos que la tradición de los título y la transmisión será oponible a terceros desde el momento en que se hayan practicado las correspondientes inscripciones (art.15 RD 814/2023).

b) La constitución de derechos reales limitados y otros gravámenes de los valores negociables representados por títulos que se hacía tradicionalmente mediante el desplazamiento posesorio de aquellos documentos conforme al esquema del art.1863 del Código Civil para la prenda; se realiza -en el caso de valores negociables representados por anotaciones en cuenta- mediante la inscripción en la cuenta correspondiente. De tal modo que la inscripción de la prenda equivale al desplazamiento posesorio del título y la constitución del derecho o gravamen será oponible a terceros desde el momento en que se haya practicado la correspondiente inscripción (art.16 RD 814/2023).

b) El registro contable de escalón doble y escalón único

El título I del RD 814/2023 establece un doble sistema de registro contable de valores negociables conforme al criterio de que estén o no admitidos a negociación en centros de negociación de tal modo que;

b.1) El doble escalón del registro contable de los valores admitidos a negociación

El sistema de registro contable de valores negociables admitidos a negociación en centros de negociación se regula en el capítulo II (artículos 32 a 49) del RD 814/203 y se basa en un doble escalón porque las entidades encargadas del registro contable deben llevar un Registro Central y un Registro de Detalle.

Para prevenir que la negociación centralizada pueda producir situaciones patológicas de inflación de los valores registrados se establecen sistemas de control de los registros de detalle y de los saldos del sistema.

El RD 814/203 regula también las situaciones especiales de exclusión de valores negociables del registro contable y renuncia al mantenimiento de la inscripción por parte del titular; así como el registro contable de valores negociables extranjeros.

Asimismo, el RD 814/203 establece las reglas específicas de la práctica de las inscripciones de estos valores admitidos, diferenciando la primera inscripción en los depositarios centrales de valores y entidades participantes de valores negociables representados por medio de anotaciones en cuenta y la inscripción de transmisiones derivadas de la compraventa de valores negociables admitidos a negociación en un mercado regulado o en un sistema multilateral de negociación, así como la inscripción de otro tipo de transmisiones y de los derechos reales limitados u otros gravámenes.

Desde el punto de vista de la regulación societaria mercantil, ofrece particular interés la regulación por el RD 814/2023 de la amortización de valores negociables, de la gestión de los derechos y obligaciones de contenido económico asociados a los valores negociables, en especial, de las especialidades en el ejercicio del derecho de suscripción preferente.

Por último, el RD 814/2023 se ocupa de la aplicación supletoria de este régimen a los instrumentos financieros, distintos de valores negociables, admitidos a negociación en centros de negociación.

b.1) El único escalón del registro contable de los valores no admitidos a negociación

El sistema de registro contable de valores negociables no admitidos a negociación en centros de negociación se regula en el capítulo III (artículos 50 a 58) y se basa en un único escalón residente en una entidad encargada del registro contable, de la que se ocupa para prever su designación, su sustitución voluntaria o forzosa y su renuncia.

La ausencia de negociación centralizada influye en la simplificación de la llevanza del registro contable de estos valores negociables anotados pero no cotizados. Simplificación que se refleja en la comprobación de saldos, en su primera inscripción, en la inscripción de las transmisiones y de los derechos reales limitados u otros gravámenes, así como en su amortización.