En la entrada de este blog del pasado día 15 de los corrientes anunciaba que, el día 23 de mayo, impartiría una ponencia sobre la protección del inversor en la financiación participativa en la 4ª sesión del Foro sobre los retos de la economía colaborativa organizado por el Ilustre Colegio de Abogados y la Universidad de Granada dedicada a la Financiación colaborativa. El día llegó, servidor impartió la conferencia -junto con la que desarrolló el magistrado Enrique Sanjuan y Muñoz sobre las “Novedades de inversión en la adaptación al Derecho interno del Reglamento (UE) 2020/1503”- y, siguiendo la costumbre de este blog, ofrezco una síntesis de su contenido.
A) Marco normativo: la regulación europea y española de la financiación participativa (“crowfunding”)
En primer lugar, enmarqué el tema de la protección del inversor en la financiación participativa dentro de la regulación europea y española de la financiación participativa (“crowfunding”) recordando que:
a) La regulación europea del crowfunding se establece en el Reglamento (UE) 2020/1503, complementado por la Directiva (UE) 2020/1504 responde al modelo clásico de 4 fases básicas de tipificación de la actividad de prestación de los servicios de financiación participativa; la reserva de dicha actividad en favor de los intermediarios autorizados; y la exigencia de que tales intermediarios acrediten una serie de condiciones de acceso a la actividad de prestación de los servicios de financiación participativa para logar la autorización administrativa y las condiciones de ejercicio de su actividad. Este Reglamento (UE) 2020/1503 ha sido objeto de modificación en cuanto a su plazo de aplicación directa por el Reglamento Delegado (UE) 2022/1988 de la Comisión de 12 de julio de 2022 y ha sido desarrollado en diversos aspectos mediante 9 Reglamentos Delegados y 4 Reglamentos de Ejecución de la Comisión Europea publicados en el DOUE del 8 de noviembre de 2022.
b) La regulación española de las plataformas de financiación participativa se establece en el Título V (arts.46 a 56) de la Ley 5/2015, de 27 de abril, de fomento de la financiación empresarial, redactado conforme al art.15 de la Ley 18/2022, de 28 de septiembre, de creación y crecimiento de empresas. Este nuevo título V de la Ley 5/2015 – introducido por artículo 15 de la Ley 18/2022- establece el régimen de las plataformas de financiación participativa utilizando dos criterios de clasificación cuya aplicación combinada da lugar a cuatro posibles categorías principales:
b.1) El criterio de su armonización por el Derecho de la UE plasmado en el Reglamento (UE) 2020/1503 y los Reglamentos Delegados y de Ejecución de la Comisión Europea que lo desarrollan. Conforme a este primer criterio resultan dos categorías: Las plataformas de financiación participativa armonizadas por el Derecho de la UE, reguladas en la Sección 1ª, arts.46 a 54; y las plataformas de financiación participativa no armonizadas por el Derecho de la UE, reguladas en la Sección 2ª, art.55.
b.2) El criterio de la agrupación de los inversores del que resultan, a su vez, dos categorías: Las plataformas de financiación participativa con inversores desestructurados y las plataformas de financiación participativa con inversores agrupados, posibilidad contemplada en la Sección 3ª, art.56). Esta última categoría puede dar lugar, a su vez, a otras tres clases que son: Las plataformas de financiación participativa con inversores agrupados en forma de sociedades de responsabilidad limitada de objeto social exclusivo; las plataformas de financiación participativa con inversores agrupados en forma de entidades sujetas a la supervisión de la CNMV, del Banco de España o de la DGSFP; y las plataformas de financiación participativa con inversores agrupados en forma de otras figuras que se utilicen habitualmente para estos fines en otros países de la Unión Europea.
B) El sistema de protección del inversor en la financiación participativa
B.1) Regulación
El sistema de protección del inversor en el ámbito de los servicios de financiación participativa para empresas (crowfunding) se establece en el Capítulo IV (arts.19 a 28) del Reglamento (UE) 2020/1503 y se desarrolla por el Reglamento Delegado (UE) 2022/2114 de la Comisión, de 13 de julio de 2022, por el que se completa el Reglamento (UE) 2020/1503 del Parlamento Europeo y del Consejo en lo que respecta a las normas técnicas de regulación que especifican la prueba inicial de conocimientos y la simulación de la capacidad de soportar pérdidas para inversores potenciales no experimentados en proyectos de financiación participativa y por el Reglamento Delegado (UE) 2022/2119 de la Comisión, de 13 de julio de 2022, por el que se completa el Reglamento (UE) 2020/1503 del Parlamento Europeo y del Consejo en lo que respecta a las normas técnicas de regulación relativas a la ficha de datos fundamentales de la inversión.
Este sistema de protección del inversor que establece el Reglamento (UE) 2020/1503 parte de la distinción entre el inversor no experimentado y el inversor experimentado (distinción análoga y en parte superpuesta a la del cliente minorista y profesional que establece la LMVSI) y articula un conjunto de instrumentos que abarcan la transparencia de los proveedores hacia los inversores, mediante la información y la publicidad; y la transparencia de los inversores hacia los proveedores, que requiere de una prueba inicial de conocimientos y una simulación de la capacidad de soportar pérdidas.
B.2) La noción de inversor y la distinción entre el inversor no experimentado y el inversor experimentado
1. Noción de inversor
Debemos comenzar la descripción de este sistema recordando que los servicios de financiación participativa se pueden representar como una relación triangular en cuyo vértice se ubica un proveedor de servicios de financiación participativa quien -sin asumir ningún riesgo propio y a través de una plataforma digital abierta al público- pone o facilita el contacto a inversores o prestamistas potenciales con empresas que busquen financiación. De tal manera que, en alguno de los otros dos ángulos encontraremos a un cliente del proveedor, definido como “todo inversor o promotor de proyectos real o potencial al que un proveedor de servicios de financiación participativa preste o tenga la intención de prestar este tipo de servicios” (art.2.1.g). Por ello, el inversor es un tipo de cliente del proveedor que se define como “toda persona física o jurídica que, a través de una plataforma de financiación participativa, conceda préstamos o adquiera valores negociables o instrumentos admitidos para la financiación participativa” (art.2.1.i).
2. Tipos de inversor: experimentado y no experimentado
El inversor puede ser clasificado en una de las dos categorías decisivas en cuanto al grado de protección informativa que se le presta que son:
2.1. El inversor experimentado
El inversor experimentado, que se define como “cualquier persona física o jurídica que sea un cliente profesional en virtud del anexo II, sección I, puntos 1, 2, 3 o 4, de la Directiva 2014/65/UE o cualquier persona física o jurídica que disponga de la aprobación del proveedor de servicios de financiación participativa para ser tratada como inversor experimentado de conformidad con los criterios y el procedimiento establecidos en el anexo II del presente Reglamento” (art.2.1.j). De tal modo que se establecen dos subtipos de inversores experimentados a los efectos de los servicios de financiación participativa:
a) Inversores experimentados calificados automáticamente como tales por su condición de clientes profesionales que son las entidades mencionadas en el anexo II, sección I, apartados 1 a 4, de la Directiva 2014/65/UE si demuestran su condición de profesionales al proveedor de servicios de financiación participativa (apartado III del Anexo II del Reglamento (UE) 2020/1503).
b) Inversores experimentados calificados como tales por los proveedores de servicios de financiación participativa conforme a un procedimiento que pasa por dos fases:
b.1) La primera fase parte de cumplimiento de los criterios de definición que establece el apartado I del Anexo II del Reglamento (UE) 2020/1503 que señala que “un inversor experimentado es un inversor consciente de los riesgos asociados a la inversión en los mercados de capitales y con recursos suficientes para asumir dichos riesgos sin exponerse a consecuencias financieras excesivas”; estableciéndose una serie de criterios económicos para considerar a las personas físicas o jurídicas como inversores experimentados en todos los servicios ofrecidos por proveedores de servicios de financiación participativa.
b.2) La segunda fase es la solicitud de tratamiento como inversor experimentado que establece el apartado II del Anexo II del Reglamento (UE) 2020/1503.
2.2. El Inversor no experimentado
El inversor no experimentado se define -de una forma tan adecuada a la lógica como aparentemente tautológica- como “un inversor que no sea un inversor experimentado” (art.2.1.k).
B.3) Los instrumentos del sistema de protección del inversor
El sistema de protección del inversor en el ámbito de los servicios de financiación participativa para empresas (crowfunding) que establece el Capítulo IV (arts.19 a 28) del Reglamento (UE) 2020/1503 opera mediante dos mecanismos fundamentales que podemos exponer conforme al criterio direccional de los flujos de información que van desde el proveedor hacia el inversor y viceversa.
B.3.1) La transparencia de los proveedores hacia los inversores: información y publicidad
Podemos distinguir los requisitos que establece el Reglamento (UE) 2020/1503 para los flujos de información que van desde el proveedor hacia el inversor:
a) Información: La ficha de datos fundamentales de la inversión
En general, la información facilitada por los proveedores de servicios de financiación participativa y destinada a sus clientes debe cumplir dos tipos de criterios:
a.1) De forma, porque deberá ser imparcial, clara y no engañosa y acomodarse al modelo de la ficha de datos fundamentales de la inversión que obra en el Anexo I al Reglamento (UE) 2020/1503. Esta ficha operará a dos niveles:
a.1.1) A nivel general, la ficha se elaborará por el promotor del proyecto para cada oferta de financiación participativa y se facilitará a todo inversor potencial por los proveedores de servicios de financiación participativa (art.23). De su contenido, nos parece oportuno destacar dos menciones que son:
a.1.1.1) La cláusula de exención de responsabilidad que figurará bajo el título de la ficha de datos fundamentales de la inversión diciendo: “La presente oferta de financiación participativa no ha sido verificada ni aprobada por las autoridades competentes ni por la Autoridad Europea de Valores y Mercados (AEVM). La idoneidad de su experiencia y conocimientos no se ha evaluado necesariamente antes de que se le concediera acceso a esta inversión. Al realizar esta inversión, usted asume plenamente el riesgo que comporta, incluido el de pérdida parcial o total del dinero invertido”.
a.1.1.2) La advertencia de riesgo que deberá indicar: “Invertir en este proyecto de financiación participativa entraña riesgos, incluido el de pérdida parcial o total del dinero invertido. Su inversión no está cubierta por los sistemas de garantía de depósitos establecidos de conformidad con la Directiva 2014/49/UE del Parlamento Europeo y del Consejo. Su inversión no está cubierta por los sistemas de indemnización de los inversores establecidos de conformidad con la Directiva 97/9/CE del Parlamento Europeo y del Consejo. Es posible que no obtenga rendimiento alguno de su inversión. No se trata de un producto de ahorro y recomendamos no invertir más del 10 % de su patrimonio neto en proyectos de financiación participativa. Es posible que no pueda vender los instrumentos de inversión cuando lo desee. Aun cuando pueda venderlos, podría sufrir pérdidas”.
a.1.2) A nivel de plataforma en el caso de los proveedores de servicios de financiación participativa que presten una gestión individualizada de carteras de préstamos quienes deberán elaborar y poner a disposición de los inversores potenciales, una ficha de datos fundamentales de la inversión a nivel de plataforma que contenga la información prevista en el Reglamento (art.24)
En el Derecho español, este aspecto de la elaboración y entrega por los proveedores de servicios de financiación participativa en general y por los proveedores de servicios de financiación participativa que presten una gestión individualizada de carteras de préstamos en particular a los inversores potenciales de toda la información prevista en el artículo 23 del Reglamento (UE) 2020/1503 del Parlamento Europeo y del Consejo, de 7 de octubre de 2020, a través de la elaboración de una ficha de datos fundamentales de la inversión y mediante una ficha de datos fundamentales de la inversión de la plataforma se regulan en los arts.51 y 52, respectivamente, de la Ley 5/2015, en su nueva redacción de la Ley 18/2022.
a.2) De fondo, porque la información reflejada en la ficha deberá abarcar los costes, riesgos financieros y cargas relacionados con los servicios o inversiones de financiación participativa, los criterios de selección de los proyectos de financiación participativa y la naturaleza y los riesgos asociados a sus servicios de financiación participativa.
En particular, los proveedores de servicios de financiación participativa informarán a sus clientes de que sus servicios de financiación participativa no están cubiertos por el sistema de garantía de depósitos establecido de conformidad con la Directiva 2014/49/UE y de que los valores negociables o los instrumentos admitidos para la financiación participativa adquiridos a través de su plataforma de financiación participativa no están cubiertos por el sistema de indemnización de los inversores establecido de conformidad con la Directiva 97/9/CE; así como sobre otros extremos previstos en el Reglamento (art.19).
En especial, los proveedores de servicios de financiación participativa que presten servicios de financiación participativa consistentes en la facilitación de la concesión de préstamos harán públicas anualmente las tasas de impago de los proyectos de financiación participativa ofrecidos en sus plataformas de financiación participativa durante los 36 meses anteriores, como mínimo y publicarán una declaración de resultados en un plazo de cuatro meses a partir del final de cada ejercicio contable, en la que se indicarán una serie de datos, según proceda (art.20).
En el Derecho español, debemos destacar el régimen de la responsabilidad civil derivada de esta información establecida en los art.51 y 52 de la Ley 5/2015 y que identifica:
Por una parte, los sujetos potencialmente responsables diciendo: “la responsabilidad por la información que figura en la ficha de datos fundamentales de la inversión / ficha de datos fundamentales de la inversión a nivel de la plataforma recaerá en el promotor del proyecto o en sus órganos de administración, dirección o supervisión / proveedor de servicios de financiación participativa. Las personas responsables de la ficha de datos fundamentales de la inversión se identificarán claramente en la ficha de datos fundamentales de la inversión por su nombre y cargo, si se trata de personas físicas, o por su denominación y domicilio social, si se trata de personas jurídicas, y se adjuntarán sus declaraciones en las que confirmen que, hasta donde alcanza su conocimiento, la información contenida en la ficha de datos fundamentales de la inversión responde a la realidad y no contiene omisiones que puedan afectar a su contenido”.
Por otra parte, las causas de su eventual responsabilidad, diciendo: “las personas físicas y jurídicas responsables de la información proporcionada en la ficha de datos fundamentales de la inversión / / ficha de datos fundamentales de la inversión a nivel de la plataforma incluida su posible traducción, responderán civilmente en las siguientes situaciones: a) Cuando la información sea engañosa o inexacta. b) Cuando la ficha de datos fundamentales de la inversión omita datos fundamentales necesarios para ayudar a los inversores a la hora de considerar la financiación del proyecto de financiación participativa”.
b) Publicidad
El Capítulo V (arts.27 y 28) del Reglamento (UE) 2020/1503 regula dos aspectos de las comunicaciones publicitarias, definidas como “toda información o comunicación de un proveedor de servicios de financiación participativa a un inversor potencial o promotor potencial de un proyecto relativa a los servicios prestados por dicho proveedor, distinta de la información que se ha de facilitar al inversor en cumplimiento del presente Reglamento” (at.2.1.o):
b.1) En primer lugar, los requisitos relativos a las comunicaciones publicitarias señando que los proveedores de servicios de financiación participativa velarán por que todas las comunicaciones publicitarias relativas a sus servicios, incluidas las externalizadas a terceros, sean claramente identificables como tales y añadiendo, en cuanto a su fondo, que, antes del cierre de la recaudación de fondos para un proyecto, ninguna comunicación publicitaria perseguirá de forma desproporcionada determinados proyectos u ofertas de financiación participativa previstos, pendientes o en curso. De tal manera que la información contenida en las comunicaciones publicitarias deberá ser imparcial, clara y no engañosa y deberá ser congruente con la información facilitada en la ficha de datos fundamentales de la inversión, cuando esta esté disponible, o con la información que deba figurar en la ficha de datos fundamentales de la inversión, cuando esta aún no esté disponible.
b.2) En segundo lugar, prevé los requisitos que deberán reunir las disposiciones nacionales sobre comercialización, diciendo que “las autoridades nacionales competentes deberán publicar y mantener actualizadas en sus sitios web las disposiciones legales, reglamentarias y administrativas nacionales aplicables a las comunicaciones publicitarias de los proveedores de servicios de financiación participativa, cuyo cumplimiento debe ser supervisado por las autoridades competentes, que a su vez son responsables de que los proveedores de servicios de financiación participativa apliquen dichas disposiciones” (art.28).
B.3.2) La transparencia de los inversores hacia los proveedores: prueba inicial de conocimientos y simulación de la capacidad de soportar pérdidas
La protección del inversor en el ámbito de los servicios de financiación participativa comparte la regla general del ámbito de los servicios financieros que exige al intermediario -en este caso al proveedor- “conoce a tu cliente” para darle la protección adecuada. Y, para articular este deber, hay que imponer a los proveedores la carga de hacer una prueba inicial de conocimientos y una simulación de la capacidad del inversor no experimentado potencial de soportar pérdidas. De tal manera que, antes de dar a los inversores no experimentados potenciales pleno acceso para invertir en proyectos de financiación participativa de su plataforma de financiación participativa, los proveedores de servicios de financiación participativa evaluarán si los servicios ofrecidos son adecuados para los inversores no experimentados potenciales y, en caso afirmativo, cuáles de ellos lo son (art.21).
B.2.3) Cautelas precontractuales
De forma complementaria a los dos mecanismos informativos que acabamos de exponer, el sistema de protección del inversor en el ámbito de los servicios de financiación participativa para empresas (crowfunding) que establece el Capítulo IV (arts.19 a 28) del Reglamento (UE) 2020/1503 incluye otro mecanismo típico de protección del inversor financiero cual es el período de reflexión precontractual que afecta a los dos extremos de la relación en la que intermedia el proveedor (art.22):
a) El promotor del proyecto
El promotor del proyecto, ya que las condiciones de la oferta de financiación participativa seguirán siendo vinculantes para el promotor del proyecto a partir del momento en que la oferta de financiación participativa figure en la plataforma de financiación participativa hasta la anterior de las fechas previstas.
b) El inversor no experimentado potencial
El inversor no experimentado potencial, para el cual el proveedor de servicios de financiación participativa establecerá un período de reflexión precontractual -que comenzará en el momento de la oferta de inversión o de la expresión de interés por parte del inversor no experimentado potencial y expirará al término de cuatro días naturales- durante el cual podrá revocar en todo momento su oferta de inversión o de expresión de interés en la oferta de financiación participativa sin necesidad de justificar su decisión y sin incurrir en una sanción.
Nota bibliográfica: el lector interesado en profundizar en la materia puede ver nuestro estudio “La nueva regulación europea y española de los servicios y de las plataformas de financiación participativa (crowfunding)”, publicado en la Revista de Derecho del Mercado de Valores, RMV n.º 31 (2022), la bibliografía en él citada y las entradas de este blog sobre la materia.