En el BOCG del Senado de 9 de marzo de 2023 (I. Iniciativas legislativas. Proyectos y Proposiciones de Ley núm. 464 Pág. 2 y ss.) se publicó la aprobación del Proyecto de Ley de los Mercados de Valores y de los Servicios de Inversión (ref. 621/000081 por el Pleno del Senado, en su sesión del día 22 de febrero de 2023 del Dictamen de la Comisión de Asuntos Económicos y Transformación Digital sobre el Proyecto de Ley de los Mercados de Valores y de los Servicios de Inversión.
Anteriormente, en el BOCG Congreso de los Diputados de 11 de enero de 2023 (Serie A:PROYECTOS DE LEY Núm. 114-7 Pág. 1 y ss.) se publicó la aprobación del Proyecto de Ley de los Mercados de Valores y de los Servicios de Inversión (ref. 121/000114) por el Pleno del Congreso de los Diputados, en su sesión del día 22 de diciembre de 2022.
En este contexto y ante su próxima publicación en el BOE y su consiguiente entrada en vigor, nos parece oportuno ofrecer a nuestros lectores algunas entradas iniciales sobre los aspectos generales y sobre los ejes cardinales de la nueva regulación, sin perjuicio de remitirnos desde ahora a comentarios más amplios y detallados de su contenido en un futuro cuando sea publicada en el BOE.
A) Características generales de la nueva LMVSI: una ley marco que incorpora el Derecho vigente de la UE
Debemos comenzar esta referencia inicial y urgente a la nueva LMVSI reseñando las dos características generales que la definen:
A.1) Ley marco
Es una nueva ley marco de los mercados de valores que viene a sustituir al texto refundido de la Ley del Mercado de Valores vigente (aprobado por Real Decreto Legislativo 4/2015, de 23 de octubre) que, a su vez, sucedió a la originaria Ley 24/1988, de 28 de julio, del Mercado de Valores (v. el epígrafe I del Preámbulo). Sin perjuicio de este carácter general, conviene llamar la atención sobre sus dimensiones porque esta LMVSI tendrá 340 artículos, 8 disposiciones adicionales, 7 disposiciones transitorias, una disposición derogatoria y 15 disposiciones finales. Y tanto los unos como las otras se muestran extensos e intensos en su contenido.
A.2) Ley europea
Esta LMVSI incorpora a nuestro Ordenamiento el Derecho de la UE vigente en los mercados de instrumentos financieros de tal manera que, en particular, se incorporan, entre otras, las Directivas siguientes: la Directiva 2019/2177 del Parlamento Europeo y del Consejo de 18 de diciembre de 2019 por la que se modifica la Directiva 2009/138/CE sobre el acceso a la actividad de seguro y de reaseguro y su ejercicio (Solvencia II); la Directiva 2014/65/UE relativa a los mercados de instrumentos financieros; la Directiva 2015/849 relativa a la prevención de la utilización del sistema financiero para el blanqueo de capitales o la financiación del terrorismo; la Directiva 2020/1504 del Parlamento Europeo y del Consejo, de 7 de octubre de 2020, por la que se modifica la Directiva 2014/65/UE relativa a los mercados de instrumentos financieros; la Directiva 2021/338 del Parlamento Europeo y del Consejo de 16 de febrero de 2021 por la que se modifica la Directiva 2014/65/UE en lo relativo a los requisitos de información, la gobernanza de productos y la limitación de posiciones; las Directivas 2013/36/UE y (UE) 2019/878 en lo relativo a su aplicación a las empresas de servicios de inversión con el fin de contribuir a la recuperación de la crisis de la COVID-19; la Directiva 2019/2034 del Parlamento Europeo y del Consejo, de 27 de noviembre de 2019 relativa a la supervisión prudencial de las empresas de servicios de inversión; etc.
Debemos advertir de inmediato al lector que, como la regulación de los mercados financieros en la UE es un proceso inacabado que, por lo tanto, esta en constante transformación; serán necesarias nuevas modificaciones de esta Ley en un futuro próximo. En este sentido el epígrafe II del Preámbulo dice: “La actual iniciativa de una Unión del Mercado de Capitales impulsada por las instituciones de la Unión Europea no hará sino acelerar esta tendencia y obligará a seguir modificando la presente Ley y sus reglamentos de desarrollo. En efecto, el nuevo Plan de Acción de la Comisión sobre una Unión de los Mercados de Capitales para las personas y las empresas, presentado en septiembre de 2020, contempla un total de 16 acciones legislativas, la mayoría de la cuales implicarán la reforma de alguna Directiva de la normativa financiera europea y, en consecuencia, también de esta Ley”.
B) Observaciones preliminares sobre la vigencia de la nueva LMVSI
Antes de entrar a exponer los ejes cardinales de la nueva regulación, conviene hacer dos observaciones sobre su vigencia contenidas en la Disposición final decimocuarta de esta LMVSI:
B.1) Vigencia retardada por referencia a Reglamentos de la UE
Primero, esta LMVSI establece una vigencia en parte retardada por estar parcialmente referida a la futura -y parece que inminente- publicación de algunos Reglamentos de la UE. En efecto, la Disposición final decimocuarta de esta LMVSI prevé su entrada en vigor general a los 20 días de su publicación en el BOE, con algunas especialidades, entre las que destaca la remisión de la entrada en vigor de las normas sancionadoras sobre criptoactivos al momento en que lo haga el -futuro- Reglamento (UE) del Parlamento Europeo y del Consejo, relativo a los mercados de criptoactivos. Dado que este Reglamento europeo sobre mercados de criptoactivos no se ha publicado ni habrá entrado en vigor cuando se publique la LMVSI, es preciso realizar un ajuste temporal en el apartado 4 de la Disposición final decimocuarta de la LMV cuando señala: “Los artículos 307 (…), 323 (…) entrarán en vigor cuando lo haga el Reglamento (UE) del Parlamento Europeo y del Consejo, relativo a los mercados de criptoactivos y por el que se modifica la Directiva (UE) 2019/1937 (…)”.
B.2) Vigencia sostenida de las normas reglamentarias vigentes
Segundo, la Disposición final decimocuarta de esta LMVSI contiene una previsión final de enorme importancia práctica cual la que dispone que “hasta que se dicten las normas reglamentarias de desarrollo de la presente Ley, se mantendrán en vigor las normas vigentes sobre los mercados de valores y los servicios de inversión, en tanto no se opongan a lo establecido en esta Ley”.
C) Los 4 EJES CARDINALES de la nueva regulación
Una vez hechas las aclaraciones previas, la importancia que esta nueva LMVSI tendrá para nuestro mercado financiero nos recomienda ofrecer a los lectores de nuestro blog una síntesis de su contenido. Aplicando el principio didáctico de proporcionalidad inversa que recomienda ofrecer explicaciones tanto más claras y sintéticas cuanto más compleja es la materia a tratar; procedemos a ofrecer una síntesis en forma de 4 ejes de la nueva regulación que son:
C.1) DIGITALIZACIÓN del mercado
Podemos agrupar las novedades que introduce la LMVSI en cuanto a la digitalización del mercado en los apartados siguientes:
C.1.1) Tecnología de Registros Distribuidos (blockchain)
Las disposiciones de la LMVSI permitirán aplicar el Reglamento del régimen piloto para la utilización de tecnología de registros distribuidos (blockchain) en las infraestructuras de mercados de valores, con el fin de poder utilizar esta tecnología para operaciones con acciones y bonos tokenizados durante cinco años y sin superar un determinado volumen de actividad. En concreto, se pretende incorporar las reglas necesarias para garantizar la seguridad jurídica en larepresentación de valores negociables mediante sistemas basados en tecnología de registro distribuido para permitir la aplicación en España del Reglamento (UE) n.º 2022/858 del Parlamento Europeo y del Consejo de 30 de mayo de 2022, sobre un régimen piloto de infraestructuras del mercado basadas en la tecnología de registro descentralizado y por el que se modifican los Reglamentos (UE) n.º 600/2014 y (UE) n.º 909/2014 y la Directiva 2014/65/UE. En concreto, se da cumplimiento al mandato a los Estados miembros establecido en el artículo 18.2 de dicho Reglamento, de manera que las previsiones contenidas en esta norma, en lo relativo a representación de valores mediante tecnología de registros distribuidos, se aplicarán a aquellos que tengan la consideración de valores negociables.
En este ámbito, tiene particular interés el Comunicado de 10 de marzo de 2023 de la CNMV por el que anuncia que ha notificado a la Autoridad Europea de Valores y Mercados (ESMA) su intención de cumplir con las Directrices sobre formularios, formatos y plantillas estándar para solicitar permiso para operar una infraestructura de mercado basada en tecnología de registro descentralizado (TRD o DLT, en sus siglas en inglés) y que, por tanto, las va a tener en cuenta en sus labores de supervisión. Estas Directrices “tienen como objeto establecer prácticas coherentes, eficaces y eficientes dentro del Sistema Europeo de Supervisión Financiera (SESF) y garantizar una aplicación común, uniforme y coherente de los artículos 8.4, 9.4 y 10.4 del Reglamento (UE) 2022/858 del Parlamento Europeo y del Consejo, de 30 de mayo de 2022, sobre un régimen piloto de infraestructuras del mercado basadas en la TRD”. Este Reglamento (UE) 2022/858 será aplicable, con carácter general, a partir del 23 de marzo de 2023, al igual que las Directrices. El comunicado de la CNMV explica que las Directrices pretenden establecer formularios, formatos y plantillas estándar para la solicitud de permisos específicos para operar infraestructuras del mercado basadas en la TRD y que, en ellas “se recuerda a los solicitantes de un permiso específico para operar un sistema multilateral de negociación (SMN)2, de liquidación (SL), o de negociación y liquidación (SNL), basados en la TRD, que puede que tengan que presentar simultáneamente más información para solicitar su autorización como depositario central de valores (DCV), como empresa de servicios de inversión o para operar un mercado regulado o demostrar el cumplimiento con lo dispuesto en MIFID II o CSDR. Dicha información adicional no está recogida en las citadas directrices” (ver comunicación de 10.03.2023: “La CNMV adopta las directrices para solicitar permiso para operar una infraestructura de mercado basada en la tecnología de registro descentralizado (DLT / TRD)”).
En relación con lo anterior, destaca la modificación de la redacción tradicional del artículo 2 de la LMV que seguirá identificando como “instrumentos financieros sujetos a esta Ley” a los valores negociables; ofreciendo su noción general como “cualquier derecho de contenido patrimonial, cualquiera que sea su denominación, que, por su configuración jurídica propia y régimen de transmisión, sea susceptible de tráfico generalizado e impersonal en un mercado financiero” e incluyendo las siguientes categorías de valores negociables con excepción de los instrumentos de pago: “1.º Acciones de sociedades y otros valores negociables equiparables a las acciones de sociedades, y recibos de depositario representativos de tales valores. 2.º Bonos y obligaciones u otras formas de deuda titulizada, incluidos los recibos de depositario representativos de tales valores. 3.º Los demás valores negociables que dan derecho a adquirir o a vender tales valores negociables o que dan lugar a una liquidación en efectivo, determinada por referencia a valores negociables, divisas, tipos de interés o rendimientos, materias primas u otros índices o medidas. b) instrumentos del mercado monetario; c) participaciones y acciones en instituciones de inversión colectiva, así como de las entidades de capital-riesgo y las entidades de inversión colectiva de tipo cerrado; d) contratos de opciones, futuros, permutas (swaps), acuerdos de tipos de interés a plazo y otros contratos de derivados relacionados con instrumentos financieros, divisas, variables financieras, materias primas o derechos de emisión; e) instrumentos derivados para la transferencia del riesgo de crédito; f) contratos financieros por diferencias, y g) derechos de emisión”.
La gran novedad del art.2 de la LMVSI en materia de digitalización de los instrumentos financieros residirá en añadir que: “2. También se considerarán instrumentos financieros los comprendidos en el apartado 1 cuando los mismos sean emitidos, registrados, transferidos o almacenados utilizando tecnología de registros distribuidos u otras tecnologías similares como soporte de esas actuaciones. 3. Reglamentariamente se establecerán las características y las categorías concretas de instrumentos financieros relacionados en el apartado anterior, así como las particularidades del régimen jurídico aplicable a las operaciones realizadas con instrumentos financieros. Igualmente, se determinarán reglamentariamente las particularidades para el cumplimiento de lo dispuesto en esta Ley y en sus normas de desarrollo, que se tendrán en cuenta cuando se utilicen sistemas basados en tecnología de registros distribuidos”.
C.1.2) Criptoactivos
La LMVSI establece dos tipos de disposiciones referidas a los criptoactivos:
a) Calificación de los criptoactivos como instrumentos financieros y sus consecuencias
Se incluye en el ámbito de la aplicación de la LMVSI cualquier criptoactivo que sea un instrumento financiero, es decir, instrumentos financieros representados mediante tecnologías de registro distribuido. Se incluyen las condiciones y obligaciones que deben cumplirse para constituir y registrar criptoactivos sujetos a la normativa del mercado de valores.
En este sentido, se transpone también la Directiva del Parlamento Europeo y del Consejo por la que se modifican las Directivas 2006/43/CE, 2009/65/CE, 2009/138/UE, 2011/61/UE, 2013/36/UE, 2014/65/UE, (UE) 2015/2366 y (UE) 2016/2341. En concreto, modifica la Directiva 2014/65/UE del Parlamento Europeo y del Consejo, de 15 de mayo de 2014, con la finalidad de aclarar el tratamiento jurídico de los criptoactivos que puedan considerarse instrumentos financieros. Para ello, modifica la definición de «instrumento financiero» de dicha Directiva a fin de aclarar, sin que subsista ninguna duda jurídica, que tales instrumentos pueden emitirse mediante tecnología de registros distribuidos
b) Adaptación de la LMVSI para encajar la aplicación en España del Reglamento europeo sobre mercados de criptoactivos
En segundo lugar, la LMVSI establece una serie de las previsiones necesarias para aplicar en España el Reglamento europeo sobre mercados de criptoactivos de forma inmediata cuando entre en vigor;. Así, partiendo del carácter directamente obligatorio del futuro Reglamento como tal, se dota a la CNMV de las competencias necesarias para garantizar la protección de los inversores y la estabilidad financiera en este ámbito. En concreto, la LMVSI incorpora las infracciones y sanciones que permitirán a la CNMV actuar ante los incumplimientos de dicho Reglamento cuando entre en vigor. De esta forma, la CNMV podrá sancionar los incumplimientos de las obligaciones y requisitos de los criptoactivos que no son instrumentos financieros y que se presenten como objeto de inversión. En este sentido, se incorpora al elenco de infracciones el artículo 307 que tipifica las “infracciones por incumplimiento de las obligaciones establecidas en el Reglamento (UE) del Parlamento Europeo y del Consejo, relativo a los mercados de criptoactivos y por el que se modifica la Directiva (UE) 2019/1937” y el de sanciones el artículo 323 sobre el “régimen aplicable a los incumplimientos del Reglamento (UE) del Parlamento Europeo y del Consejo, relativo a los mercados de criptoactivos y por el que se modifica la Directiva (UE) 2019/1937”.
C.2) FINANCIACIÓN de las empresas
La LMVSI introduce un conjunto de medidas para mejorar la capacidad de los mercados de valores de financiación no bancaria de las empresas que podemos agrupar en las siguientes categorías:
C.2.1) Simplificación de requisitos
Para facilitar la financiación no bancaria de las empresas y la atracción de inversiones se simplifican algunos procedimientos y se eliminan cargas administrativas redundantes. Para ello se simplifica el proceso de emisión de valores de renta fija, se reducen las tasas de la CNMV que tienen que abonar los emisores de renta fija y se propone la eliminación de determinadas obligaciones de información redundantes en el proceso de compensación y liquidación de valores.
En concreto, se transpone la Directiva 2021/338 del Parlamento Europeo y del Consejo de 16 de febrero de 2021, que forma parte de un conjunto de medidas encaminadas a facilitar la recuperación económica tras la pandemia de COVID-19, que incluye además modificaciones puntuales del Reglamento (UE) n.º 2017/1129 del Parlamento Europeo y del Consejo, de 14 de junio de 2017, sobre el folleto que debe publicarse en caso de oferta pública o admisión a cotización de valores en un mercado regulado y por el que se deroga la Directiva 2003/71/CE, así como del Reglamento (UE) 2017/2402 del Parlamento Europeo y del Consejo, de 12 de diciembre de 2017, por el que se establece un marco general para la titulización y se crea un marco específico para la titulización simple, transparente y normalizada, y por el que se modifican las Directivas 2009/65/CE, 2009/138/CE y 2011/61/UE y los Reglamentos (CE) n.º 1060/2009 y (UE) n.º 648/2012, entre otros. En efecto -tal y como destaca el epígrafe II del Preámbulo- “esta Directiva flexibiliza determinados requisitos aplicables a los agentes financieros para facilitar la recuperación económica derivada de la crisis del COVID-19 y su objetivo es permitir que los servicios de inversión desempeñen un papel clave en la promoción de una recapitalización y refinanciación más rápida de las empresas europeas y facilitar así las inversiones en la economía real. En concreto la Directiva realiza una adaptación específica de determinados requisitos establecidos en la Directiva 2014/65/UE del Parlamento Europeo y del Consejo, de 15 de mayo de 2014, eliminando las cargas administrativas creadas por las normas en materia de documentación y divulgación de información que no se ven compensadas con el correspondiente aumento de la protección del inversor. El resultado es una simplificación de obligaciones de información dirigidas a la clientela profesional. También ajusta la limitación de las posiciones en determinados derivados y el correspondiente régimen de exención de cobertura con el fin de dar un impulso a los nuevos mercados denominados en euros”.
C.2.2) Sociedades Cotizadas con Propósito para la Adquisición (SPAC)
La LMVSI incorpora, en su Disposición final quinta (“Modificación del Real Decreto Legislativo 1/2010, de 2 de julio, por el que se aprueba el texto refundido de la Ley de Sociedades de Capital”) una reforma de la Ley de Sociedades de Capital para garantizar la protección de los inversores en Sociedades Cotizadas con Propósito para la Adquisición (Special Purpose Acquisition Company, SPAC), garantizando las condiciones en las que se lleva a cabo el reembolso del capital invertido por los accionistas.
Estas SPAC tienen como objetivo favorecer la salida a bolsa de empresas, contribuyendo a la diversificación de las fuentes de financiación, especialmente para empresas que estén en crecimiento o en sus primeras fases de desarrollo; reduciendo también su dependencia del crédito bancario.
Estas SPAC consisten en la constitución de una sociedad cotizada que capta inversiones y cuyo objeto social exclusivo es la identificación de una empresa, generalmente no cotizada. El epígrafe IV del Preámbulo de la LMVSI señala, al respecto que “Se trata, por tanto, de un mecanismo alternativo a la salida a bolsa tradicional, especialmente interesante para empresas en desarrollo ya que favorece la diversificación de fuentes de financiación. La creación de SPAC podría así fomentar la bursatilización de nuestra economía y, en consecuencia, reducir la dependencia del crédito bancario permitiendo que las empresas tengan a su disposición fuentes de financiación alternativas”.
La inserción de una regulación legal específica de las SPAC parte de la constatación de su gran proliferación durante los dos últimos años en algunos países, especialmente en Estados Unidos, y más recientemente en las economías europeas. Por ello, teniendo en cuenta los beneficios de las SPAC para la financiación empresarial y su reciente evolución, la LMVSI reforma la Ley de Sociedades de Capital para dotar de seguridad jurídica a este vehículo y asegurar su transparencia y la protección de los inversores, especialmente de los socios minoritarios. Ello es así porque las SPAC presentan algunas particularidades en lo que respecta a su funcionamiento y a los derechos que confieren a sus accionistas minoritarios que hacen necesaria esta modificación legislativa para así favorecer una mayor seguridad jurídica para estos inversores. Entre estas peculiaridades destacan:
a) Que los inversores cuentan con un derecho de reembolso del capital invertido en la SPAC en el momento de su constitución. Con la reforma de la LSC se pretende garantizar que el capital del inversor está adecuadamente protegido permitiendo a tal efecto que la SPAC utilice como mecanismo de reembolso bien un derecho estatutario de separación o bien la emisión de acciones rescatables. En ambos casos se prevé que el valor de reembolso del inversor será el importe equivalente a la parte alícuota del importe efectivo inmovilizado en la cuenta transitoria creada por la entidad en el momento de su constitución. Adicionalmente, se prevé la posibilidad de que la SPAC reduzca su capital mediante la adquisición de acciones propias como mecanismo de reembolso.
b) Que la CNMV tendrá la facultad de exigir folleto en caso de que, en el momento de la fusión con la empresa objetivo, la operación estuviese exceptuada de publicarlo de conformidad con el Reglamento (UE) 2017/1129 del Parlamento Europeo y del Consejo, de 14 de junio de 2017En su constitución, que las SPAC contarán con un plazo de 36 meses para formular una propuesta de adquisición que podrán ampliarse en 18 meses adicionales si así lo aprueba la Junta General de accionistas. Finalmente,
c) Por otra parte, y con el objeto de reforzar la seguridad jurídica de este instrumento, se prevén otras especificidades para las SPAC en materia de ofertas públicas de adquisición, causas legales de separación, régimen de autocartera y en relación con los requisitos aplicables a las adquisiciones onerosas.
C.2.3) Financiación de las PYMES
También se establecen mejoras en el ámbito del mercado BME Growth, al preverse la aplicación al segmento de pymes en expansión el régimen de ofertas públicas de adquisición de acciones (OPAS), que permitirá a los accionistas recibir proporcionalmente la prima de control en caso de oferta de adquisición de la PYME cotizada, lo que mejorará la financiación no bancaria de estas empresas. Se amplía el ámbito para incluir a empresas cuyas emisiones de deuda en un ejercicio sean inferiores a 50 millones de euros, aumentando las posibilidades de cotizar en este mercado y por lo tanto de mejorar la financiación de las empresas.