La importancia de la economía conductual en los mercados financieros
El pasado 23 de octubre de 2019, la CNMV publicaba una Guía de “Psicología para Inversores” que amplía y desarrolla los contenidos de la ficha del inversor titulada: “Mecanismos psicológicos que intervienen en la toma de decisiones de inversión” que ya había publicado la misma CNMV. El objetivo de esta nueva Guía consiste en difundir una serie de recomendaciones destinadas a inversores basadas en los hallazgos de la economía conductual y, para ello, describe técnicas y recomendaciones para mitigar los sesgos cognitivos y racionalizar los procesos de inversión. Con ella, la CNMV divulga la economía conductual que explica el funcionamiento de los mercados y el comportamiento de los inversores incorporando conocimientos de otras disciplinas como la sociología, la antropología y la psicología.
Esta aproximación holística al fenómeno financiero nos parece particularmente oportuna no solo porque esta en línea con las pautas analíticas de los más relevantes centros de investigación mundiales (como, por ejemplo, la Universidad de Harvard); sino también porque un examen detenido de nuestra regulación financiera más reciente nos revela que el factor psicológico y conductual esta adquiriendo una relevancia tal que condiciona directamente las formas de cumplimiento de las normas de conducta por los intermediarios financieros y, por ende, los resultados jurídicos y económicos de los eventuales conflictos con sus clientes, especialmente, si se trata de consumidores.
El condicionamiento psicológico de nuestra regulación financiera
Podemos citar dos ejemplos del condicionamiento psicológico de la regulación financiera más reciente:
a) En el mercado bancario, la lectura de los arts.14 y 15 de la Ley 5/2019, de 15 de marzo, reguladora de los contratos de crédito inmobiliario (LECOCI) nos anuncia deberes de información y de asesoramiento que van más allá de la mera forma para intentar acreditar una comprobación notarial del cumplimiento del principio de transparencia material que impone la constancia en el acta notarial previa a la formalización del préstamo hipotecario de, entre otros extremos, “las cuestiones planteadas por el prestatario y el asesoramiento prestado por el notario” (art.15.2.b).
b) En el mercado de valores, la influencia del que el factor psicológico y conductual luce con un examen somero de la regulación:
b.1) Del mercado primario de valores, donde el apartado 1 del art.37 del Texto Refundido de la Ley del Mercado de Valores, aprobado por Real Decreto Legislativo 4/2015, de 23 de octubre (TRLMV) nos dice, refiriéndose al contenido del folleto que “contendrá la información relativa al emisor y a los valores que vayan a ser admitidos a negociación en un mercado secundario oficial. Atendiendo a la naturaleza específica del emisor y de los valores, la información del folleto deberá permitir a los inversores hacer una evaluación, con la suficiente información, de los activos y pasivos, la situación financiera, beneficios y pérdidas, así como de las perspectivas del emisor, y eventualmente del garante, y de los derechos inherentes a tales valores. Esta información se presentará de forma fácilmente analizable y comprensible”.
b.2) De las “normas de conducta aplicables a quienes presten servicios de inversión” que están plagadas de elementos conductuales cuando, por ejemplo, obligan a los intermediarios financieros a evaluar la idoneidad o la conveniencia de un instrumento financiero para un determinado inversor (arts.213 y 214), cuando establecen los criterios de la independencia del asesoramiento (art.229.ter) o cuando establece el deber de informar sobre la política de ejecución de órdenes diciendo que “la entidad deberá informar a sus clientes sobre su política de ejecución de órdenes, siendo necesario que obtenga su consentimiento antes de aplicársela. Dicha información explicará con claridad, con el suficiente detalle y de una manera que pueda ser comprendida fácilmente por los clientes, cómo ejecutará la empresa las órdenes para el cliente” (art.222).
Contenido de la Guía “psicología para inversores” de la CNMV
La Guía se estructura en 7 apartados que tratan de:
a) Una introducción que comienza dando cuenta de su objetivo consistente en “recoger una serie de propuestas dirigidas a inversores que faciliten la aplicación práctica de las principales premisas de la economía conductual a la adopción de decisiones de inversión. Se explican primero los fundamentos básicos en los que se asienta la economía conductual y a continuación se incluyen una serie de consejos para facilitar la aplicación de dichos fundamentos a la práctica” (pág.4).
b) Una exposición sintética del “concepto y fundamentos básicos de la economía conductual” sobre la base fundamental de los estudios de los Premios Nobel de Economía de 2020 al catedrático de psicología de la Universidad de Princeton, Daniel Kahneman y de 2017 al economista Richard H. Thaler. En concreto, se ofrece un elocuente cuadro comparativo (pág.6) entre las “premisas de la teoría económica clásica”, que parte del axioma de que “los sujetos son plenamente racionales” y, por lo tanto, “saben lo que quieren” y las “premisas de la economía conductual” que cambia el axioma porque “los sujetos tienen una racionalidad limitada” y, por ende, “desconocen frecuentemente sus preferencias”
c) Una explicación del “proceso de toma de decisiones” basándose, fundamentalmente en la obra del nobel Daniel Kahneman “Thinking, Fast and Slow” (2011) que distingue dos sistemas de pensamiento: el sistema 1 (pensamiento rápido) que opera de manera rápida y automática con poco o ningún esfuerzo y sin sensación de control voluntario; y el sistema 2 (pensamiento lento) que se centra en actividades mentales que demandan esfuerzos, incluidos los cálculos complejos. En este apartado de la Guía destaca la exposición de los “sesgos en la toma de decisiones de inversión” (pág.11 y ss.) consistentes en el exceso de confianza, la ilusión de control, la confirmación, el anclaje, la autoridad, el efecto halo, la prueba social, el descuento hiperbólico, la aversión a las pérdidas, el status quo, la predisposición al optimismo y la falacia del coste hundido.
Por cierto, existe una magnífica traducción al español de la obra realizada por Joaquin Chamorro Mielke y publicada en editorial debate con el título “Pensar rápido, pensar despacio” (Madrid 2012, ISBN 978-84-8306-861-8).
d) Una exposición de las “fases de la toma de decisiones de inversión” que son la búsqueda de información, la selección y contratación del producto y el seguimiento del producto y de los sesgos que afectan a cada una de ellas.
e) La explicación de la “Mitigación de los sesgos cognitivos que afectan al proceso de toma de decisiones de inversión” como un proceso que “abarca una amplia variedad de técnicas, procedimientos e intervenciones, que pueden implementarse a nivel personal e institucional, y que están diseñados para eliminar o reducir los errores, distorsiones u otras percepciones erróneas que se generan en el proceso de pensamiento y en la adopción de decisiones” (pág.19 y ss.) y que se desarrolla en las fases siguientes: Se desencadena el sesgo, se toma conciencia del sesgo desencadenado, se decide corregir el sesgo, se toma conciencia de la magnitud del sesgo y se adopta la técnica de mitigación adecuada, se mitiga el sesgo de manera exitosa y se toma la decisión óptima.
f) Las “estrategias de mitigación de los sesgos cognitivos” (pág.21 y ss.) que pueden clasificarse en dos categorías que son: por una parte, las “técnicas centradas en la adquisición de formación para tomar una decisión” y, por otra parte, las “técnicas cognitivas destinadas a interpretar de manera distinta los elementos que intervienen en la toma de una decisión” que consisten en generar alternativas, atemperar el optimismo o pensar lo contrario (análisis premortem), estandarizar el proceso de decisión (proceso de inversión y listas de comprobación) e identificar las condiciones adecuadas para el proceso de toma de decisiones.
g) La Guía acaba, con buen criterio, extrayendo unas “recomendaciones finales” en su pág.31 que, por su manifiesto interés para el público inversor, procedemos a reproducir literalmente:
“* Es importante la adquisición de una adecuada educación financiera desde edades muy tempranas y a lo largo de toda la vida. En este contexto específico, además de contar con una educación financiera apropiada, resulta particularmente ventajoso conocer qué son los sesgos conductuales, cuándo se producen y las técnicas para evitarlos.
* Antes de adoptar una decisión, es recomendable pensar en opciones alternativas y sopesar los pros y contras de cada una de ellas. Habitúese a buscar, demandar y leer de manera crítica y con suficiente antelación toda la información oficial que le debe suministrar su entidad para ayudarle a tomar decisiones de inversión fundadas.
* El ser humano tiene una gran tendencia al optimismo. Por esta razón y antes de adoptar una decisión de inversión es conveniente reflexionar sobre la posibilidad de que ésta no resulte según lo deseado.
* Es aconsejable sistematizar el proceso de inversión. Una manera de desarrollarlo es recurrir a listas de comprobación que recogen tareas o preguntas que conviene realizarse antes de ejecutar una determinada operación y ayudan así a actuar de una manera más reflexiva mitigando los eventuales sesgos que puedan producirse.
* La toma de decisiones de inversión requiere estar en las condiciones óptimas para ello. Es preciso ser consciente de los factores que pueden limitar la capacidad de supervisar estas decisiones como el cansancio físico o mental”.
Dos reflexiones finales del autor y editor de este blog: economía conductual, transparencia material, negociación algorítmica y Seneca, el estoico
La Guía de “Psicología para Inversores” publicada por la CNMV el pasado 23 de octubre de 2019 nos parece un documento extremadamente útil e inspirador y, en este última línea, aportamos al lector, “a beneficio de inventario” las reflexiones siguientes:
a) La primera tiene que ver con el presente y el futuro inmediato y, en particular, con el ecosistema financiero digital (Fintech) en el que habitamos desde hace ya varios años, Consiste en la indudable relación entre la economía conductual financiera y dos ideas sobre regulación del mercado financiero digital que hemos denominado la “paradoja de la trasparencia digital” y el “mito de los algoritmos neutrales”. Ideas ambas que hemos expuesto en nuestro estudio sobre “Las tecnofinanzas (FINTECH). Retos a la regulación y a la supervisión financieras”, publicado en la Revista Iberoamericana del Mercados de Valores (RIMV) n.º 54 (julio 2018) y que , ahora, por razón de espacio, no podemos reproducir y mucho menos desarrollar. Simplemente y a modo de ejemplo, nos citamos en un futuro próximo a examinar la incidencia de la economía conductual en una de las nuevas tecnologías estrella de fintech e insurtech como es el asesoramiento robótico.
b) La segunda reflexión final nos conecta con el pasado y es una muestra del romanticismo clásico que domina el pensamiento de quien esto escribe para dejar constancia de que, si bien es ineludible acudir a los modernos premios nobel de economía como Daniel Kahneman o Richard H. Thaler que, con sus estudios cuantitativamente detallados, nos describen meticulosamente las nuevas realidades (no hay más que ver los cuadros estadísticos que pueblan sus obras); nos parece que no esta de más que algún viejo profesor recuerde a Séneca, el estoico, cuando, hace ya bastantes años, anticipaba algunos de los sesgos de la economía conductual moderna (por ejemplo, el “efecto manada”) al decir (Seneca, “Sobre la felicidad”, Ed. Guillermo Escolar Editor, Colección “Los Secretos de Diotima, Madrid 2019):
“Preferimos ser crédulos a juzgar por nosotros mismos. (…) Hada, sin embargo, necesita ser más enfatizado que la advertencia de no seguir, como un rebaño, a la multitud que nos precede, recorriendo el camino por el que todos van y no por el que debemos ir.”