Desarrollo reglamentario de la adaptación de la regulación española del mercado de valores a la normativa MIFID II. El Real Decreto 1464/2018

 

 En el BOE núm. 313 del viernes 28 de diciembre de 2018 (Sec. I. Pág. 129227 y ss.) se publicó el “Real Decreto 1464/2018, de 21 de diciembre, por el que se desarrollan el texto refundido de la Ley del Mercado de Valores, aprobado por el Real Decreto Legislativo 4/2015, de 23 de octubre y el Real Decreto-ley 21/2017, de 29 de diciembre, de medidas urgentes para la adaptación del Derecho español a la normativa de la Unión Europea en materia de mercado de valores, y por el que se modifican parcialmente el Real Decreto 217/2008, de 15 de febrero, sobre el régimen jurídico de las empresas de servicios de inversión y de las demás entidades que prestan servicios de inversión y por el que se modifican parcialmente el Reglamento de la Ley 35/2003, de 4 de noviembre, de Instituciones de Inversión Colectiva, aprobado por el Real Decreto 1309/2005, de 4 de noviembre, y otros reales decretos en materia de mercado de valores”.

La importancia y complejidad del desarrollo reglamentario de la adaptación de la regulación española del mercado de valores a la normativa MIFID II -de los que es un síntoma claro el complejo y muy extenso título del Real Decreto 1464/2018- recomienda dar cuenta urgente y sintética, en este blog, de su contenido.

 

El proceso trifásico de adaptación de la regulación española del mercado de valores a la normativa europea: el Real Decreto-ley 21/2017, el Real Decreto-ley 14/2018 y el Real Decreto-ley 19/2018

Durante los años 2017 y 2018, la regulación española del mercado de valores ha experimentado un proceso de adaptación a la normativa europea en la materia que ha pasado por tres fases que se han caracterizado por las notas siguientes:

a) Han coincidido en utilizar el instrumento regulatorio del Real Decreto-ley -el 21/2017, el 14/2018 y el 19/2018- por apreciarse que existía, en todos los casos, situaciones regulatorias de urgente y extraordinaria necesidad en las adaptaciones de las respectivas normativas europeas.

b) Han diferido en el tipo de disposiciones europeas incorporadas al texto de la LMV ya que, mientras que los dos primeros Reales Decretos-leyes -el 21/2017, el 14/2018- adaptaron nuestra LMV, básicamente, a la Directiva MIFID II; el Real Decreto-ley 19/2018 adaptó la LMV, principalmente, a varios Reglamentos de la UE, amén de algunas Directivas, entre las que estaba la MIFID II, si bien con carácter residual. Esta diferencia se ha traducido, en términos generales, en que, en los dos primeros casos, estamos ante la adaptación mediante trasposición de Directivas (principalmente, de la MIFID II); mientras que, en el tercer caso, estamos ante la adaptación mediante ejecución parcial de Reglamentos, especialmente, en cuanto se refiere al elenco de infracciones por su incumplimiento.

 

Una arquitectura regulatoria del mercado de valores español parcialmente desintegrada: el edificio principal de la LMV y algunos edificios anexos

La arquitectura regulatoria del mercado de valores español resultante del proceso señalado aparece como parcialmente desintegrada  porque mientras que, en el caso del Real Decreto-ley 21/2017, se trata de un texto normativo autónomo, que no modificó la LMV: tanto en el caso del Real Decreto-ley 14/2018, mediante su artículo único; como en el caso del Real Decreto-ley 19/2018, a través de su disposición final novena, estamos ante textos normativos que modifican el Texto Refundido de la Ley del Mercado de Valores, aprobado por el Real Decreto Legislativo 4/2015, de 23 de octubre (LMV) con una finalidad de racionalización y mejora técnica para circunscribir su contenido a fin de convertirlo en “una verdadera ley marco reguladora de los mercados de valores y las empresas de servicios y actividades de inversión, siguiendo en este sentido la recomendación formulada por el Consejo de Estado” (Preámbulo del RD-L 14/2018).

El resultado de este asimetría regulatoria es que la arquitectura regulatoria del mercado de valores español se nos muestra como parcialmente desintegrada porque descansa sobre un edificio principal, que es la LMV (reformada por el RD-L14/2018 y el RD-L 19/2018) que contiene el mapa general de la zona; y algunos edificios anexos, como es el RD-L 21/2017 o la Ley 35/2003, de 4 de noviembre, de Instituciones de Inversión Colectiva (modificada por la Disposición final segunda del RD-L 19/2018) que regulan aspectos particulares como los centros de negociación o las IIC.

Es más, según veremos, la regulación de nuestro mercado de valores esta poblada por normas legales y reglamentarias varias veces modificadas que podríamos decir aquejadas del síndrome Frankenstein.

 

Contenido del Real Decreto 1464/2018

Debemos partir de la base de que este Real Decreto 1464/2018, de 21 de diciembre, tiene por objeto el desarrollo reglamentario de las modificaciones de nuestra regulación del mercado de valores derivadas de la normativa MIFID II/MIFIR incorporadas por el RD-L 21/2017 y por el RD-L 14/2018. Falta, pues, el desarrollo reglamentario de las modificaciones de la LMV introducidas por el RD-L 19/2018 (a las que nos referimos en la entrada de este blog del 04.12.2018 sobre “Impacto del Real Decreto-ley 19/2018 en el mercado de valores”). Veamos ahora los aspectos principales del desarrollo reglamentario por el Real Decreto 1464/2018 de las modificaciones esenciales de la LMV introducidas en su día por el RD-L 21/2017 y por el RD-L 14/2018.

 

Mercados regulados

El RD-L 21/2017 dio nueva regulación -al margen de la LMV- a los mercados regulados, tratando las materias de su organización y funcionamiento (autorización y régimen jurídico, organismos rectores, supervisión por la CNMV, acceso electrónico directo, normas sobre comisiones, sincronización de los relojes comerciales, mecanismos de gestión de volatilidad, etc.) y de la negociación de instrumentos financieros en dichos mercados regulados (suspensión y exclusión de la negociación de instrumentos financieros por los organismos rectores de mercados regulados y por la CNMV, acceso a un mercado regulado, supervisión del cumplimiento de las normas del mercado regulado y de otras obligaciones legales, elección del sistema de compensación y liquidación o de entidad de contrapartida central, derecho de los miembros a designar un sistema de liquidación, etc.). Dentro de ellos, se ocupó de los sistemas de negociación algorítmicos (prevención de anomalías en las condiciones de negociación, señalización de órdenes generadas mediante negociación algorítmica, etc.). Asimismo, el RD-L 21/2017 dio nueva regulación -al margen de la LMV- a algunos aspectos de los sistemas multilaterales de negociación (SMN), de los sistemas organizados de contratación (SOC) y de los centros de negociación (ver la entrada de este blog de 03.01.2018 sobre “Hoy, 3 de enero de 2018, el diluvio esta aquí: el Real Decreto-ley 21/2017, de 29 de diciembre incorpora parcialmente la normativa MIFID II”).

Ahora, el Real Decreto 1464/2018, en su título I desarrolla el régimen jurídico de los mercados regulados en lo relativo a su régimen de autorización; a los organismos rectores de dichos mercados regulados, concretando los requisitos aplicables al órgano de administración, las funciones y responsabilidades, el régimen de incompatibilidades y limitaciones de los consejeros, el comité de nombramientos, así como las reglas en materia de gobierno corporativo; la figura de los miembros de los mercados regulados, regulando el acceso, pérdida y suspensión de la condición y la gestión de conflictos de interés; la admisión a negociación de los instrumentos financieros y la regulación de los mercados de contratos de instrumentos financieros derivados, recogiendo las condiciones generales de dichos contratos.

 

Límites a las posiciones en derivados sobre materias primas

El RD-L 14/2018 modificó el art.85 de la LMV para añadir la facultad de la CNMV de establecer y aplicar -según lo previsto en el Reglamento delegado (UE) 2017/591 de la Comisión, de 1 de diciembre de 2016, y en las disposiciones de desarrollo de la propia LMV-  límites de posición al volumen de una posición neta que pueda mantener una persona en cualquier momento en derivados sobre materias primas negociados en centros de negociación españoles y contratos equivalentes económicamente negociados fuera del centro de negociación (ver la entrada de este blog de 09.10.2018 sobre “Modificación de la LMV por el Real Decreto-ley 14/2018 para completar la transposición de la normativa MIFID II (3). Fortalecimiento de la CNMV”).

Ahora, el Real Decreto 1464/2018, en su título II regula los límites a aquellas las posiciones, detallando los límites de posición al volumen de una posición neta en derivados sobre materias primas, y regulando aspectos como la supervisión o la aplicación de límites más restrictivos en casos excepcionales. Dentro de este título se regula también la comunicación de las posiciones en derivados sobre materias primas, derechos de emisión o derivados sobre derechos de emisión, desarrollándose el régimen de las obligaciones de información y clasificación.

 

Servicios de suministro de datos

El RD-L 14/2018 estableció el régimen legal de los servicios de suministro de datos mediante la adición de un nuevo título V bis (art.197 bis y ss.) a la LMV que establece las clases de proveedores de suministros de datos que son los Agentes de publicación autorizados (APA), los Proveedores de información consolidada (PIC) y los Sistemas de información autorizados (SIA); y las condiciones de acceso y de ejercicio su actividad señalada por dichos proveedores de suministros de datos.

Ahora, el Real Decreto 1464/2018, en su título III, regula la figura de los servicios de suministros de datos, detallando las condiciones y efectos de la autorización de las empresas que prestan este tipo de servicio, entre las que destacan los requisitos aplicables al órgano de administración de las empresas de servicios de suministro de datos, así como de las condiciones aplicables a los agentes de publicación autorizados, los proveedores de información consolidada y los sistemas de información autorizados.

 

Estatuto de las empresas de servicios de inversión

El RD-L 14/2018 modificó el régimen jurídico aplicable a las empresas de servicios y actividades de inversión contenido en el Título V (arts.138 a 197) de la LMV en aspectos tales como el ámbito de su actuación transfronteriza; las obligaciones que deben cumplir cuando lleven a cabo actividades de negociación algorítmica, las especialidades cuando se lleve a cabo la actividad de creación de mercado en este contexto; las obligaciones que deben cumplir cuando faciliten el acceso electrónico directo a un mercado, etc. (ver la entrada de este blog de 08.10.2018 sobre la “Modificación de la LMV por el Real Decreto-ley 14/2018 para completar la transposición de la normativa MIFID II (2). Contenido”).

Ahora, el Real Decreto 1464/2018, en su disposición final cuarta -que constituye uno de sus ejes y de toda la transposición de MIFID II- introduce una profunda modificación del Real Decreto 217/2008, de 15 de febrero, sobre el régimen jurídico de las empresas de servicios de inversión y de las demás entidades que prestan servicios de inversión. De tal modo que se desarrolla reglamentariamente el régimen jurídico de las empresas de servicios de inversión previsto en la LMV tras las modificaciones introducidas por el RD-L 14/2018. En concreto:

a) Se desarrollan las previsiones en materia de autorización, actividad, requisitos organizativos, régimen jurídico de las empresas de asesoramiento financiero, protección de activos de los clientes, actuación transfronteriza, vigilancia y control de productos, incentivos y obligaciones de información a clientes y clientes potenciales, y el régimen jurídico de las participaciones significativas y obligaciones de información sobre la composición del capital social.

b) Se desarrollan los requisitos aplicables a las empresas de servicios de inversión en materia de gobierno corporativo establecidos en los artículos 184 a 186 de la LMV transponiendo artículo 91, apartados 8, 9 y 10 de la Directiva 2013/36/UE del Parlamento Europeo y del Consejo, conocida como «CRD IV». Asimismo, se trasponen los artículos 29.2, 38 y 124.3 de la Directiva 2013/36/UE referidos a la posibilidad de determinadas empresas de servicios de inversión de realizar operaciones por cuenta propia con requisitos de capital de entidades que no realizan este tipo de operaciones, al tratamiento de sucursales de entidades de crédito comunitarias en España, y a asegurar el adecuado intercambio de información entre la CNMV y otras autoridades competentes de la UE, en el caso de entidades españolas controladas por una entidad matriz de la UE, respectivamente.

 

Normas de conducta de los intermediarios y protección del inversor. Aspectos generales

El RD-L 14/2018 modificó el título VII de la LMV en lo que refiere a las normas de conducta que deben respetar las entidades que prestan servicios y actividades de inversión para garantizar una adecuada protección al inversor.

Ahora, el Real Decreto 1464/2018, desarrolla las previsiones legales, reforzando el objetivo de protección al inversor en varios sentidos, entre los que cabe destacar:

a) Extiende las cuestiones relativas a la idoneidad del instrumento financiero para el cliente concreto al que se dirige anticipándolas desde el momento de la comercialización hasta la propia concepción y diseño del mismo.

b) Exige que la aprobación de los procedimientos de comercialización de instrumentos financieros sean aprobados por el consejo de administración de la empresa de servicios de inversión.

c) Obliga a incluir, en los registros de las empresas de servicios de inversión, las conversaciones telefónicas y comunicaciones electrónicas relacionadas con la ejecución de órdenes por cuenta propia y con la prestación del servicio de recepción, transmisión y ejecución de órdenes.

 

Vigilancia y control de productos financieros

El RD-L 14/2018 modificó los deberes de vigilancia y control de productos financieros, de tal manera que las entidades que prestan servicios y actividades de inversión y que diseñen instrumentos financieros para su venta a clientes, deberán asegurar una calidad mínima de los mismos y una adecuación al segmento del mercado al que se dirijan.

Ahora, la disposición final cuarta del Real Decreto 1464/2018, desarrolla el régimen por el que las empresas de servicios de inversión que diseñen instrumentos financieros para su comercialización a clientes deberán implementar un proceso previo de aprobación de cada instrumento, para identificar un mercado de clientes finales a los que se dirigirá el instrumento. Con el objetivo último de que las características de los productos sean las más adecuadas para cada tipo de clientes identificado, incluyendo en el análisis lo relativo a los canales de distribución de los instrumentos financieros concernidos.

 

Pagos y remuneraciones en la prestación de servicios

El RD-L 14/2018 estableció la regulación de los pagos y remuneraciones en la prestación de servicios, haciendo explícita la regla general de que las remuneraciones no entren en conflicto con la obligación de la empresa de servicios y actividades de inversión de actuar en el mejor interés de sus clientes, detallando las condiciones admisibles para la prestación de asesoramiento independiente y del servicio de gestión discrecional de carteras y concretando establecen las obligaciones y condiciones necesarias para poder percibir incentivos, consistentes en que se aumente la calidad del servicio para el cliente.

Ahora, el Real Decreto 1464/2018, en su disposición final cuarta, transpone el régimen de incentivos de MIFID II, que permite que se perciban incentivos o retrocesiones cuando, en la prestación de la generalidad de servicios de inversión, se demuestre que se está produciendo un aumento de la calidad de la prestación del servicio que justifica su cobro, para lo que establece un sistema de supuestos. Estos supuestos que permiten considerar que se produce un aumento de la calidad del servicio prestado aparecen en la Directiva Delegada (UE) 2017/593 y se recogen en el Real Decreto 1464/2018. En concreto, se considera que se aumenta la calidad del servicio si, entre otros elementos, se presta asesoramiento no independiente o se provee acceso a una amplia gama de instrumentos financieros, incluyendo un número apropiado de productos de terceros. En este último sentido, el Real Decreto 1464/2018 establece algunos elementos que ayudan a concretar qué se entiende por número apropiado de productos de terceros para reducir la inseguridad jurídica de los conceptos indeterminados que utiliza la Directiva Delegada (UE) 2017/593. Por último, adviértase que en los casos prestación de servicios de inversión consistentes en la gestión discrecional de carteras y en el asesoramiento independiente, la percepción de incentivos o retrocesiones están totalmente prohibidos.

 

Aplicación del Real Decreto 1464/2018

 En general, las modificaciones introducidas por el Real Decreto 1464/2018 en el Real Decreto 217/2008 se aplicarán en un plazo de dos meses desde su entrada en vigor, conforme a su disposición transitoria primera. En particular, se otorga un plazo de dos meses para adaptar aquellos instrumentos financieros que hubieran sido comercializados con anterioridad a dicha entrada en vigor a las modificaciones del nuevo régimen de incentivos.

En particular, en cuanto se refiere a los requisitos aplicables en las admisiones a negociación reguladas en el Real Decreto 1464/2018, su disposición transitoria segunda recoge las disposiciones necesarias para garantizar la seguridad jurídica de los operadores hasta la completa entrada en vigor del Reglamento (UE) n.º 2017/1129 del Parlamento Europeo y del Consejo, de 14 de junio de 2017, sobre el folleto que debe publicarse en caso de oferta pública o admisión a cotización de valores en un mercado regulado y por el que se deroga la Directiva 2003/71/CE, manteniendo hasta entonces la aplicabilidad de las leyes de transposición a nuestro Derecho de esta última Directiva.

Por último, señalar que este Real Decreto 1464/2018 reordena el panorama reglamentario de nuestro mercado de valores porque deroga y modifica los siguientes Reglamentos:

a) Primero, deroga una serie de Reglamentos “históricos” en la regulación de nuestro mercado de valores, como son: el Real Decreto 710/1986, de 4 de abril, por el que se crea un segundo mercado de valores en las Bolsas Oficiales de Comercio y se modifican las condiciones de puesta en circulación de títulos de renta fija; el Real Decreto 726/1989, de 23 de junio, sobre Sociedades Rectoras y miembros de las Bolsas de Valores, Sociedad de Bolsas y Fianza Colectiva; el Real Decreto 949/1989, de 28 de julio, sobre comisiones aplicables a las operaciones sobre valores admitidos a negociación en Bolsas de Valores y sobre constitución de los Colegios de Corredores de Comercio de Madrid, Barcelona y Bilbao; el Real Decreto 1416/1991, de 27 de septiembre, sobre operaciones bursátiles especiales y sobre transmisión extrabursátil de valores cotizados y cambios medios ponderados; el Real Decreto 1333/2005, de 11 de noviembre, por el que se desarrolla la Ley 24/1988, de 28 de julio, del Mercado de Valores, en materia de abuso de mercado; y el Real Decreto 1282/2010, de 15 de octubre, por el que se regulan los mercados secundarios oficiales de futuros, opciones y otros instrumentos financieros derivados (disposición derogatoria única).

b) En segundo lugar, modifica -además del Real Decreto 217/2008- otro conjunto de Reglamentos relevantes en la regulación de nuestro mercado de valores, como son: el Real Decreto 948/2001, de 3 de agosto, sobre sistemas de indemnización de los inversores; el Reglamento de la Ley 35/2003, de 4 de noviembre, de instituciones de inversión colectiva, aprobado por el Real Decreto 1082/2012, de 13 de julio; el Real Decreto 1310/2005, de 4 de noviembre, por el que se desarrolla parcialmente la Ley 24/1988, de 28 de julio, del Mercado de Valores, en materia de admisión a negociación de valores en mercados secundarios oficiales, de ofertas públicas de venta o suscripción y del folleto exigible a tales efectos (disposiciones finales primera, segunda y tercera).